近日，A股上市公司依依股份官宣了一則收并購預案，計劃將杭州高爺家有好多貓寵物食品有限責任公司（下稱“杭州高爺家”）100%股權收入囊中。

復牌后，依依股份連跌兩天，首日盤中一度跌停，10月27日至28日的區間跌幅達到10.93%。

二級市場的反饋令外界產生質疑，依依股份收購杭州高爺家究竟是不是一筆劃算的買賣？

“網紅”不吸金

根據預案，依依股份擬以增發配股疊加現金的方式收購杭州高爺家，增發配股的對象為全部或者部分交易對方。目前，交易作價還未確定，但為表誠意，依依股份需要先支付3000萬元的意向金。

依依股份稱，收并購完成后，公司在國內寵物消費市場的布局節奏將得到加速，并將首次進入寵物食品市場，完善業務結構，形成“犬+貓”雙輪驅動的業務格局。

信息顯示，杭州高爺家聚焦高品質寵物衛生用品與食品的研發、生產與銷售，旗下包括兩大核心品牌——貓砂品牌“許翠花”和貓糧品牌“高爺家”。2025年“618期間”，“許翠花”貓砂躍居天貓貓砂品類銷量TOP 1品牌；“高爺家”貓糧榮登天貓貓狗食品天貓店鋪TOP 20榜單，旗下爆款烘焙貓糧躋身天貓“618”烘焙貓糧TOP 5。

但產品賣得好不代表賺錢能力強。

數據顯示，2023年，杭州高爺家實現營收3.02億元，對應凈利潤308.37萬元，凈利率只有1%；次年，公司營收增至4.6億元，凈利潤1829.68萬元，凈利率4%。

4%的凈利率相當于，公司每賣出100元的產品，凈利潤只有4塊錢。對比同樣主營寵物食品的乖寶寵物來看，2023年該公司凈利率為9.95%，2024年為11.96%，差距懸殊。

成本是其跑輸同行的原因之一。

據悉，“許翠花”貓砂的主要原料為木薯粉，后者成本近年不斷上漲，擠壓利潤空間。有數據顯示，2024年9月廣西邊貿木薯粉主流報價為4100元—4300元/噸，較2023年同期的3400元—3600元/噸上漲19%—22%。

為了鞏固市場份額，杭州高爺家正試圖以價換量。據媒體報道，杭州高爺家實控人彭瀚曾表示，2024年底公司二期工廠投產后，已通過規模效應降過一次價，未來還計劃通過材料優化進一步降價以鞏固市場份額。

這也意味著，杭州高爺家的凈利率難以在短時間內得到提升。

去年，依依股份凈利率為11.97%，同比提升了4.25個百分點，倘若杭州高爺家的收編最終落地，并表后公司的凈利率水平無疑會受到拖累。

增速放緩

另一個不可忽視的因素是流動性。今年以來，杭州高爺家發生了數起股權出質，質權人包括杭州聯合農村商業銀行靈隱支行及依依股份。

關于上述股權出質的更多細節藏在收購預案中。

公告內容顯示，在預案被董事會審議通告后十日內，且在交易對方彭瀚、聞光凱分別將其直接持有的標的公司22%、8%股權質押給公司后，公司應向彭瀚、聞光凱支付3000萬元的誠意金（其中向彭瀚支付1400萬元，向聞光凱支付1600萬元）。

這部分資金優先用于償還二者占用的標的公司資金，以及償還在杭州聯合農村商業銀行靈隱支行的銀行貸款。

以此種方式鎖定交易側面反映出依依股份的決心。

依依股份主營個人及寵物衛生用品，如寵物墊、寵物尿褲、寵物清潔袋、寵物濕巾、寵物垃圾袋等。今年前三季度，公司實現營收13.06億元，同比下滑0.72%，對應歸母凈利潤同比增長3.82%至1.57億元，扣非凈利潤為1.37億元，同比增長0.79%。

其中，公司第三季度單季實現營收4.18億元，同比下降16.98%，歸母凈利潤同比下跌2.23%，扣非后凈利潤的同比跌幅為12.08%。

依依股份解釋稱，營收規模下滑的原因之一是部分客戶訂單波動明顯，比如美國沃爾瑪受政治因素影響減少從中國采購，疊加上年同期基數較高等因素，整體營收增速放緩，這也進一步導致了利潤規模的縮減。

海外市場對依依股份尤為重要。自成立以來，其業務以OEM代工為主，主要客戶是沃爾瑪、亞馬遜、Chewy等，公司寵物一次性衛生護理用品出口額占國內海關同類產品出口額比例常年保持在30%以上。

2024年，依依股份境外營收為16.82億元，占總營收比重達到93.57%；通過ODM/OEM模式貢獻的營收達16.24億元，占比超90%。今年上半年，其仍有93.47%、對應8.3億元的收入來自境外。

一般而言，由于代工業務門檻較低，企業更多是通過價格優勢爭取市場。在當前國際貿易環境波動的大環境下，議價能力、技術優勢本就較弱的依依股份遭受的沖擊自然更強，挑大梁的境外業務變得沒有那么穩定。

2025年前三季度，依依股份的存貨周轉天數為43.65天，而上年同期為38.02天，隱憂已然出現。