歐陽曉紅/文

降息了，市場卻跌了。隔夜風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)還在狂歡，今晨便在寒風(fēng)中凌亂了。

北京時(shí)間10月30日凌晨，美聯(lián)儲宣布降息25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)至3.75%—4.00%，并明確將于12月1日結(jié)束量化緊縮（QT）。

這是美聯(lián)儲今年內(nèi)連續(xù)第二次降息，但內(nèi)部分歧顯現(xiàn)：美聯(lián)儲理事斯蒂芬·米蘭（Stephen I. Miran）支持降息50個(gè)基點(diǎn)，堪薩斯城聯(lián)儲主席施密德（Jeffrey R. Schmid）支持維持利率不變。

這一典型的“寬松組合拳”卻引發(fā)了市場的反向波動。在美聯(lián)儲主席鮑威爾講話后，美股三大指數(shù)盤中直線跳水，隨后跌幅有所收窄，收盤時(shí)道指下跌0.16%，納指微漲0.55%，科技股展現(xiàn)出一定韌性，英偉達(dá)大漲近3%，市值站穩(wěn)5萬億美元上方。

美元指數(shù)則直線拉升，由跌轉(zhuǎn)漲并升破99關(guān)口；對貨幣政策敏感的兩年期美債收益率日內(nèi)大幅上漲約10個(gè)基點(diǎn)。倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格重返4000美元/盎司后再度失守，利率決議發(fā)布后跌幅一度擴(kuò)大，最終下跌0.56%，收于3930.61美元/盎司。

“市場顯然對美聯(lián)儲主席鮑威爾回避12月降息的可能性感到失望。”保德信（PGIM）固定收益首席投資策略師兼全球債券主管Robert Tipp說，然而，市場也要知道，美聯(lián)儲9月會議上的19位與會者中，有7位預(yù)期2025年將不會再降息。如果要讓美聯(lián)儲持續(xù)推進(jìn)政策，不但需要數(shù)據(jù)的配合，鮑威爾也需付出相當(dāng)程度的努力，才能在缺乏明確數(shù)據(jù)指引的情況下，協(xié)調(diào)委員之間的意見分歧。

在國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園看來，美聯(lián)儲如期降息25個(gè)基點(diǎn)，并宣布12月結(jié)束縮表，但鮑威爾稱12月不一定會降息，整體基調(diào)偏鷹。會議過后，市場降息預(yù)期明顯下調(diào)，利率期貨隱含的12月降息概率已從超過90%降至不足70%。

根據(jù)芝商所（CME）的“美聯(lián)儲觀察”工具，市場對美聯(lián)儲12月降息的概率已從會議前約90%的高位，回落至65%—71%的區(qū)間。這一現(xiàn)象的核心，在于市場對本次降息的定性已重塑為“鷹派降息”——政策寬松的幅度未能匹配市場期待的“流動性盛宴”。

前瞻狂歡與預(yù)期逆轉(zhuǎn)

市場預(yù)期的劇烈扭轉(zhuǎn)早有伏筆。前一天，即在美聯(lián)儲利率決議發(fā)布前夕，全球多個(gè)關(guān)鍵資產(chǎn)集體躁動：A股市場上證指數(shù)站上4000點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板指上漲2.93%；COMEX（紐約商品交易所）期貨黃金價(jià)格重新突破4000美元/盎司；科技股英偉達(dá)市值突破5萬億美元。

當(dāng)日市場表現(xiàn)可謂一個(gè)多種積極因素疊加的“完美巧合”。英偉達(dá)、A股、黃金，看似不相關(guān)的三個(gè)市場，其實(shí)都在押注同一件事：全球流動性的寬松和未來預(yù)期的向好。有分析認(rèn)為，當(dāng)前全球市場的兩大主線是：全球流動性拐點(diǎn)預(yù)期與革命性的AI（人工智能）產(chǎn)業(yè)浪潮，同時(shí)遇見中國堅(jiān)定的政策利好。

然而，這一“前瞻性狂歡”在利率決議后迅速被“打臉”。鮑威爾明確表示“12月降息遠(yuǎn)非板上釘釘”，并指出聯(lián)邦公開市場委員會內(nèi)部對12月的行動存在“嚴(yán)重分歧”。此舉相當(dāng)于給火熱的降息預(yù)期潑了一盆冷水，美元應(yīng)聲拉升，流動性敏感資產(chǎn)集體回吐溢價(jià)。

“迷霧中駕駛”：數(shù)據(jù)缺失下的決策困境

本次決策的特殊性在于，所有信號都籠罩在“政府停擺導(dǎo)致關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)缺失”的陰影下。鮑威爾坦言決策如同“在迷霧中駕駛”，并強(qiáng)調(diào)“私營數(shù)據(jù)無法替代官方數(shù)據(jù)”。

這一困境直接體現(xiàn)在聲明的文本修改中：

如決策依據(jù)不完整：聲明將“最近指標(biāo)”改為“可獲得的指標(biāo)”，坦承依據(jù)不完整；經(jīng)濟(jì)描述升級：從“增長放緩”改為“溫和擴(kuò)張”，鴿派色彩濃厚，為預(yù)防性降息提供依據(jù)。

接下來最核心的觀察點(diǎn)，無疑是美國政府停擺結(jié)束后，那些被推遲的關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)。這些數(shù)據(jù)將直接決定“美聯(lián)儲觀察”工具中那個(gè)67.8%的降息概率是向上突破還是繼續(xù)回落。

此時(shí)，市場眼中，“鷹語”與“鴿行”下的“燕”舞，“好”看嗎？

在資深市場人士看來，可以將當(dāng)前局面分解為三個(gè)層次：

“鴿行”是確定性信號：結(jié)束量化緊縮是本月最堅(jiān)實(shí)的鴿派信號。它直接關(guān)乎金融系統(tǒng)穩(wěn)定，決定了流動性“池子”不再收縮，其重要性甚至超過單次降息。

“鷹語”是待驗(yàn)證的信號：鮑威爾強(qiáng)調(diào)“數(shù)據(jù)依賴”和“12月不保證降息”，意在管理市場預(yù)期。其真?zhèn)涡璐磥?—2個(gè)月的數(shù)據(jù)證實(shí)。

“燕舞”大多是市場噪音：決議當(dāng)日的資產(chǎn)劇烈波動，很大程度上是“預(yù)期差調(diào)整”引發(fā)的技術(shù)性踩踏，由杠桿資金和程序化交易放大，未必是長期趨勢的起點(diǎn)。

熊園認(rèn)為，最新降息預(yù)期的修正，體現(xiàn)的是市場與美聯(lián)儲的分歧，以及美聯(lián)儲內(nèi)部的分歧。往后看，美聯(lián)儲貨幣政策立場正從緊縮逐步轉(zhuǎn)向中性，從實(shí)際利率角度分析，可能再降息3—4次就會結(jié)束，不過受數(shù)據(jù)延遲、主席換屆等因素影響，實(shí)際空間和節(jié)奏存在較大的不確定性。

由于此前市場對12月降息的計(jì)價(jià)十分充分，若后續(xù)不降息，美股和黃金短期仍有調(diào)整壓力；不過，市場對中長期降息空間的預(yù)期相對理性，因此，等預(yù)期調(diào)整到位后，后續(xù)影響預(yù)計(jì)有限。

當(dāng)美聯(lián)儲從“震撼劇場”轉(zhuǎn)向“管道維修”，市場的博弈已從判斷降息次數(shù)，升級為測算流動性管網(wǎng)的承壓極限。

深層重構(gòu)：全球儲備體系與流動性的歷史性轉(zhuǎn)變

市場的短期波動之下，其實(shí)是全球流動性底層邏輯的深刻重構(gòu)。

根據(jù)德意志銀行報(bào)告，全球央行的黃金儲備占比已從6月底的24%快速攀升至30%。黃金已悄然超越歐元，成為全球外匯儲備中的第二大組成部分。

道格·凱西的全球視野于10月28日發(fā)布的研究報(bào)告稱，全球儲備體系迎來“世紀(jì)性”轉(zhuǎn)變，國際現(xiàn)貨黃金成為頂級儲備資產(chǎn)，而美債將淪為“資本墳場”。

這一轉(zhuǎn)變的驅(qū)動力量是結(jié)構(gòu)性的：美債吸引力減弱——受美國“雙赤字”、高通脹、美元信用受疑及逆全球化政策影響，美債的“無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”光環(huán)正在減弱。黃金角色回歸——在避險(xiǎn)、“去美元化”及對法定貨幣體系擔(dān)憂的驅(qū)動下，央行多元化配置需求激增。

這種轉(zhuǎn)變意味著全球流動性的創(chuàng)造機(jī)制正在轉(zhuǎn)變。過去，全球流動性很大程度上依賴于美國通過發(fā)行國債和美元向世界提供信用。如今，各國央行將部分儲備從美債轉(zhuǎn)向黃金，本質(zhì)上是在尋求一種非債形式的、超越國家主權(quán)的全球流動性錨定物。

中金報(bào)告指出，國際貨幣體系正面臨四大新變化：美元信用受損、中國制造影響力提升、全球經(jīng)貿(mào)格局重塑，以及數(shù)字金融生態(tài)的興起等。

而從美債中流出的資金，除了進(jìn)入黃金外，也可能流入其他新興市場，改變?nèi)蛸Y本流動的地圖。

近日，加拿大銀行決定降低政策利率25個(gè)基點(diǎn)至2.25%，美聯(lián)儲如期降息25個(gè)基點(diǎn)，日本央行連續(xù)第六次會議將基準(zhǔn)利率維持在0.5%不變。市場預(yù)計(jì)歐洲央行可能按兵不動。中國央行近日開展了9000億元MLF（中期借貸便利）操作，實(shí)現(xiàn)中期流動性凈投放2000億元，旨在保持銀行體系流動性充裕。這意味著中國仍處于“以內(nèi)為主”的寬松周期中。

這種政策分化，正成為全球匯市波動的主要原因。

這次美聯(lián)儲“鷹派降息”給投資者的核心啟示是，不要與美聯(lián)儲對賭，尤其是當(dāng)它試圖收回市場的“定價(jià)權(quán)”時(shí)。

真正的風(fēng)險(xiǎn)并非美聯(lián)儲政策的短期轉(zhuǎn)向，而是市場在數(shù)據(jù)缺失期低估了資產(chǎn)價(jià)格的脆弱性。央行持續(xù)購金是近年來黃金大牛市的核心驅(qū)動力，部分市場觀點(diǎn)認(rèn)為，近期金價(jià)的回調(diào)可能為長期投資者提供了布局機(jī)會。然而，任何投資決策都需要基于投資者自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和深入研究。

法國外貿(mào)銀行貴金屬分析師Bernard Dahdah認(rèn)為，在國際現(xiàn)貨黃金價(jià)格近兩周內(nèi)下跌近11%后，市場開始顯現(xiàn)逢低買盤，但金價(jià)短期仍可能進(jìn)一步下探。3400美元/盎司以下會吸引中國買盤和珠寶需求。長期看，債券市場波動可能讓金價(jià)再漲10%。

此時(shí)，全球流動性的變奏曲已然響起，市場試圖在全新的規(guī)則下尋找平衡。

（作者 歐陽曉紅）