國(guó)內(nèi)吸入制劑市場(chǎng)長(zhǎng)期被跨國(guó)藥企壟斷，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)用十八年時(shí)間成功撬開(kāi)了一道裂縫。

10月8日，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)股份有限公司（股票代碼：02652.HK）正式在港交所主板掛牌交易。本次 IPO 聯(lián)席保薦人為中信證券、招銀國(guó)際，發(fā)行價(jià)為每股 14.75港元。長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)8日開(kāi)盤價(jià)達(dá)48港元/股，大漲225.42%，市值逼近200億港元，成為近期港股IPO市場(chǎng)中備受矚目的明星股。10月9日，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)小幅高開(kāi)后回落，截至午間收盤報(bào)34.44港元/股。

根據(jù)港交所公布的信息，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)香港公開(kāi)發(fā)售部分獲得了近6700倍的超額認(rèn)購(gòu)，這一數(shù)字在今年的港股IPO市場(chǎng)中名列前茅。

高漲的市場(chǎng)熱情背后，是投資者對(duì)長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)所處賽道的看好。財(cái)報(bào)顯示，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)2024年全年?duì)I收達(dá)6.08億元人民幣，2022年至2024年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為31.9%。另外，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)已于2023年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，凈利潤(rùn)從2022年的-4939.9萬(wàn)元轉(zhuǎn)為2023年的3172.6萬(wàn)元。

根據(jù)招股書，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)本次上市募資凈額約5.25億港元，公司將按以下方向使用資金：約40%將用于國(guó)內(nèi)及國(guó)際吸入制劑候選產(chǎn)品的研發(fā)與臨床開(kāi)發(fā)；約20%用于支持其他管線及技術(shù)的臨床前研究；約30%將投入生產(chǎn)設(shè)施、設(shè)備采購(gòu)及管理系統(tǒng)的擴(kuò)張與升級(jí)；約10%作營(yíng)運(yùn)資金及其他一般公司用途。

有券商醫(yī)藥行業(yè)分析師對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)此次登陸港交所主板，認(rèn)購(gòu)的火爆表現(xiàn)，本質(zhì)上是市場(chǎng)對(duì)其核心競(jìng)爭(zhēng)力的高度認(rèn)可。事實(shí)上，截至10月初，年內(nèi)已有超60家企業(yè)登陸港交所，但整體呈現(xiàn)“頭部集中、尾部遇冷”的特征。一方面，優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍受追捧，“定價(jià)機(jī)制優(yōu)化”釋放積極信號(hào)。另一方面，傳統(tǒng)行業(yè)或業(yè)績(jī)波動(dòng)企業(yè)遇冷，“破發(fā)潮”倒逼價(jià)值回歸。

“2025年港股IPO市場(chǎng)正從‘規(guī)模擴(kuò)張’轉(zhuǎn)向‘質(zhì)量篩選’，目前，優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)機(jī)制優(yōu)化獲得更高定價(jià)權(quán)，而基本面薄弱的項(xiàng)目則面臨更嚴(yán)格的審視?！痹摲治鰩熣f(shuō)。

潛力與壓力

長(zhǎng)期以來(lái)，全球呼吸系統(tǒng)吸入制劑用藥市場(chǎng)集中度較高，優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品集中在阿斯利康、葛蘭素史克等大型跨國(guó)藥企。按通用名拆分，中國(guó)呼吸系統(tǒng)疾病吸入劑市場(chǎng)前五大品種分別為布地奈德、布地奈德福莫特羅、沙美特羅替卡松、特布他林、噻托溴銨，合計(jì)市場(chǎng)份額占比為69.6%。其中吸入用布地奈德混懸液為國(guó)內(nèi)銷售額最大的吸入制劑品種。

2021年底，主營(yíng)吸入用布地奈德混懸液的長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)在首次沖擊科創(chuàng)板后選擇撤回材料。彼時(shí)公開(kāi)資料顯示稱長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)將根據(jù)自身情況綜合評(píng)估后重新選擇申報(bào)上市的地點(diǎn)。沉寂一年之后，2024年6月，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)再次遞交科創(chuàng)板上市招股書。

上交所官網(wǎng)顯示，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)于2023年7月5日經(jīng)歷問(wèn)詢后，因發(fā)行上市申請(qǐng)文件中記載的財(cái)務(wù)資料已過(guò)有效期，需要補(bǔ)充提交。而隨著科創(chuàng)板準(zhǔn)入趨嚴(yán)，或?yàn)殚L(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)“上岸”再添不確定性。這也使得長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)此次赴港上市備受市場(chǎng)關(guān)注。

招股書顯示，公司目前擁有近40條研發(fā)管線，其中4款產(chǎn)品已獲中國(guó)國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)，1款產(chǎn)品（阿福特羅霧化溶液GW006）更獲得了美國(guó)FDA批準(zhǔn)。公司的核心產(chǎn)品CF017（吸入用布地奈德混懸液）于2021年獲批后迅速納入國(guó)家集采，成功打破了外企壟斷。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2024年按銷量計(jì)，CF017在中國(guó)布地奈德吸入藥物市場(chǎng)中約占16%。另一款產(chǎn)品CF018（氮?斯汀氟替卡松鼻噴霧劑）作為國(guó)內(nèi)首個(gè)激素-抗組胺復(fù)方鼻噴霧劑，填補(bǔ)了臨床空白。該產(chǎn)品于2023年12月納入醫(yī)保目錄后快速放量，2025年一季度銷售額（1034萬(wàn)元）已達(dá)2024年全年銷售額的43.3%。此外，公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)匯聚國(guó)內(nèi)外呼吸領(lǐng)域?qū)＜遥暄邪l(fā)投入占比維持在20%以上，為管線持續(xù)迭代提供動(dòng)能。

前述分析師指出，目前公司已有多款仿制藥通過(guò)一致性評(píng)價(jià)并進(jìn)入集采，貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流；同時(shí)，創(chuàng)新藥管線與跨國(guó)藥企的合作（如海外權(quán)益授權(quán)）有望打開(kāi)國(guó)際增量市場(chǎng)。從行業(yè)規(guī)律看，呼吸制劑一旦獲批，憑借患者長(zhǎng)期用藥黏性，商業(yè)化放量速度通常快于腫瘤等競(jìng)爭(zhēng)激烈的領(lǐng)域，疊加此次募資補(bǔ)充流動(dòng)資金，預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年將進(jìn)入盈利釋放期。 

盡管市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)仍面臨顯著的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。最引人關(guān)注的是公司對(duì)單一產(chǎn)品CF017的過(guò)度依賴。招股書顯示，2022年、2023年、2024年及2025年一季度，CF017銷售收入占總收益的比例分別高達(dá)96.2%、98.4%、94.5%和91.6%。

與此同時(shí)，CF017的增長(zhǎng)已顯乏力。2022年至2024年，該產(chǎn)品銷量從1.21億單位增至2.09億單位，但增速?gòu)?3.97%大幅回落至5.66%；同期銷售額從3.36億元增至5.74億元，增速由63.05%降至4.88%。2025年一季度，CF017的銷售額和銷量同比分別下降8.95%和1.95%。

此外，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)還面臨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。目前中國(guó)已上市9款布地奈德混懸液相關(guān)產(chǎn)品，其中7款為國(guó)產(chǎn)，包括正大天晴的“天晴速暢”、健康元的“霧舒”等。

根據(jù)招股書，2024年長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)在中國(guó)布地奈德混懸液市場(chǎng)中位列第四，其銷售收入和銷量市場(chǎng)份額分別為10.1%和15.7%。此外，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)曾因高額“醫(yī)院拜訪費(fèi)”引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。另其此前沖擊科創(chuàng)板時(shí)披露的招股書，2021年和2022年的“醫(yī)院拜訪”費(fèi)用分別為311.67萬(wàn)元和2385.76萬(wàn)元；“市場(chǎng)信息分析與收集”支出分別為52.85萬(wàn)元和4990.9萬(wàn)元，兩項(xiàng)費(fèi)用均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

如此不難發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)6698倍超額認(rèn)購(gòu)背后暗藏隱憂。

港股IPO市場(chǎng)火熱

長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)上市之際，正值港股IPO市場(chǎng)迎來(lái)一波熱潮。

Wind數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，港交所完成68宗首次公開(kāi)募股（IPO）項(xiàng)目，較去年同期的45家增加23家，增幅為51.11%；募資總額達(dá)到1823.96億港元，較去年同期募資額的557.53億港元大幅上升228%，募資金額遠(yuǎn)超2024年全年的881.47億港元。

另外，僅9月29日及9月30日兩天，就有長(zhǎng)春高新、貝達(dá)藥業(yè)、百利天恒等29家公司遞表港交所。據(jù)港交所披露易公告，截至2025年9月30日，共有277家企業(yè)（含主板和創(chuàng)業(yè)板）處于IPO排隊(duì)狀態(tài)。港交所《2024年上市委員會(huì)報(bào)告》顯示，去年全年僅審理了80份上市申請(qǐng)。

不難看出，生物科技企業(yè)也成為本輪港股IPO熱潮的重要參與者。近幾個(gè)月上市的創(chuàng)新藥企如維立志博、銀諾醫(yī)藥均獲超3000倍認(rèn)購(gòu)，上市首日股價(jià)翻倍，扭轉(zhuǎn)了此前創(chuàng)新藥企到港股“上市即破發(fā)”的窘境。

前述分析師指出，2025年以來(lái)赴港上市企業(yè)的圖景可以用分化加劇下的“冰火兩重天”來(lái)形容。一方面，2025年8月港交所修訂新股定價(jià)機(jī)制（包括縮短定價(jià)至上市時(shí)間間隔，強(qiáng)化基石投資者約束等），旨在提升定價(jià)效率與市場(chǎng)透明度。新規(guī)下，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的定價(jià)能力增強(qiáng)，市場(chǎng)不再盲目“打新”，而是更愿意為確定性買單。另一方面，有部分企業(yè)因行業(yè)天花板明顯（如傳統(tǒng)制造業(yè)）、盈利模式不清晰（如部分消費(fèi)類項(xiàng)目）或市場(chǎng)環(huán)境敏感（如港股流動(dòng)性階段性承壓），出現(xiàn)認(rèn)購(gòu)不足或上市即破發(fā)。這表明港股市場(chǎng)對(duì)“講故事”的容忍度降低，更關(guān)注企業(yè)的基本面扎實(shí)度與長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。 

這也使得港股投資者對(duì)企業(yè)的盈利能力、現(xiàn)金流穩(wěn)定性及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局極為敏感。企業(yè)需確保核心業(yè)務(wù)具備清晰的盈利邏輯，研發(fā)投入需與商業(yè)化進(jìn)度匹配，避免“只燒錢不產(chǎn)出”的質(zhì)疑。例如，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)通過(guò)仿制藥現(xiàn)金流反哺創(chuàng)新藥研發(fā)，同時(shí)管線進(jìn)度符合市場(chǎng)預(yù)期，這種“長(zhǎng)短結(jié)合”的策略更具說(shuō)服力。

“企業(yè)需要把握政策與市場(chǎng)窗口的‘節(jié)奏感’?！痹摲治鰩熣J(rèn)為，2025年港交所新規(guī)優(yōu)化了定價(jià)與交易機(jī)制，企業(yè)需與投行緊密配合，根據(jù)市場(chǎng)情緒動(dòng)態(tài)調(diào)整發(fā)行規(guī)模與定價(jià)區(qū)間。不僅如此，上市后企業(yè)也需持續(xù)傳遞價(jià)值，避免“一錘子買賣”。港股流動(dòng)性分化顯著，優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)定期業(yè)績(jī)披露、戰(zhàn)略升級(jí)持續(xù)吸引資金關(guān)注，而缺乏后續(xù)動(dòng)作的公司易被邊緣化。長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)未來(lái)需重點(diǎn)關(guān)注核心產(chǎn)品的獲批進(jìn)度、商業(yè)化放量數(shù)據(jù)及海外拓展進(jìn)展，用實(shí)際業(yè)績(jī)兌現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期，方能維持估值溢價(jià)。 

面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與單品依賴的雙重挑戰(zhàn)，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)正在加速多元化布局。公司近40條的研發(fā)管線與逐步推進(jìn)的國(guó)際化為其未來(lái)發(fā)展提供了更多可能性。然而，從科創(chuàng)板折戟到轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所成功上市，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)的資本之路本身就印證了創(chuàng)新藥企需要更多耐心與智慧。

對(duì)于投資者而言，長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)的價(jià)值不僅在于其首日股價(jià)表現(xiàn)，更在于其能否在資本加持下，能否真正成長(zhǎng)為立足中國(guó)、面向全球的呼吸系統(tǒng)疾病領(lǐng)域平臺(tái)型領(lǐng)軍企業(yè)，這尚需時(shí)間及市場(chǎng)驗(yàn)證。（季媛媛）