2025年10月21日，A股市值“王座”迎來更替。

這一天，東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，農(nóng)行（601288.SH）A股股價收于7.88元/股，上漲1.68%，總市值攀升至2.76萬億元，高出工行總市值0.04萬億元，登頂A股市值第一。

“‘銀偉達’來了，農(nóng)行股價漲出了科技股的態(tài)勢?！?0月21日，在農(nóng)行股吧，一位投資者如此感慨。

自今年9月25日以來，農(nóng)行股價已連續(xù)13個交易日收漲，不斷刷新歷史新高，累計漲幅超 20%，遠超同期大盤表現(xiàn)。拉長時間維度，今年以來，農(nóng)行股價漲幅已達54.51%，大幅領(lǐng)先工行（15.58%）、建行（10.73%）、中行（2.28%）等同行，成為國有銀行中的“領(lǐng)漲者”。

A股60日主力資金流向中，農(nóng)行凈流入71.09億元，為唯一獲顯著增持的國有大行。郵儲銀行凈流入4.64億元，工行、建行、中行、交行分別凈流出7.51億元、11.08億元、10.97億元、36.78億元。

為什么是農(nóng)行領(lǐng)漲？

蘇商銀行特約研究員武澤偉對經(jīng)濟觀察報記者表示，農(nóng)行股價實現(xiàn)連續(xù)多日上漲，主要源于其穩(wěn)健的業(yè)績基本面、市場避險情緒升溫帶來的資金偏好變化、機構(gòu)資金的積極配置以及自身的估值修復(fù)動力。

市凈率升破1倍

時隔7年，農(nóng)行在估值方面取得關(guān)鍵突破。

市凈率（PB）是股票市價與每股凈資產(chǎn)之間的比值，是評估銀行股價值的一個重要參考指標。在過去很多年，大多數(shù)銀行股的市凈率低于1倍，也就是處于市場常說的“破凈”狀態(tài)。

10月17日，農(nóng)行市凈率重回1倍，成為目前六大行中市凈率唯一突破1倍的國有銀行。截至10月21日收盤，這一指標進一步上升至1.03倍，遠高于其他國有大行。其中，工行市凈率為0.73倍，建行為0.72倍，郵儲銀行為0.69倍，中行為0.66倍，交行為0.56倍。

估值回升背后是業(yè)績數(shù)據(jù)增長的支撐。

中國銀河證券研報顯示，2025年上半年，農(nóng)行的營收與凈利潤同比增速分別為0.35%和1.80%，建行的凈利潤、工行的凈利潤均為負增長。

從資產(chǎn)質(zhì)量和撥備方面看，農(nóng)行不良貸款率為1.28%，與交行齊平，較建行、工行低0.05個百分點。

武澤偉表示，經(jīng)過前期上漲，農(nóng)行估值得到實質(zhì)性修復(fù)，市凈率恢復(fù)至1倍以上，在一眾國有大行中表現(xiàn)突出，具有顯著的示范效應(yīng)，進一步強化了市場對其未來股價的樂觀預(yù)期。

武澤偉認為，農(nóng)行在縣域金融領(lǐng)域形成的負債成本低、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)的差異化競爭優(yōu)勢，為盈利提供了有力支撐，2025年農(nóng)行的營收和凈利潤同比增速在國有大行均排名靠前；同時，當市場風(fēng)險偏好因宏觀環(huán)境變化而回落時，資金傾向于流向防御屬性的板塊，農(nóng)行因此備受關(guān)注。

縣域金融潛力釋放

2025年上半年，受宏觀經(jīng)濟環(huán)境與利率市場化深化影響，國有大行凈息差普遍面臨收窄壓力。建行以1.40%的凈息差居首，農(nóng)行凈息差為1.32%，工行凈息差為1.30%，同比降幅分別為14個基點、13個基點、13個基點。

農(nóng)行信貸結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)鮮明的服務(wù)三農(nóng)特色。作為縣域金融布局最深入的國有大行，農(nóng)行的息差壓力一定程度上被其在縣域金融領(lǐng)域的優(yōu)勢所緩解。

天風(fēng)證券認為，農(nóng)行在A股市場拔得頭籌并非偶然，而是經(jīng)營價值被市場認知的結(jié)果。以縣域金融為代表的“三農(nóng)”普惠戰(zhàn)略位居首位，在當前“資產(chǎn)荒”壓力加大、收益率持續(xù)下行的背景下，成為農(nóng)行跑出“超額收益”的“基石”。

近年來，農(nóng)行信貸擴張速度持續(xù)顯著快于可比同業(yè)，其中2025年上半年該行貸款同比增速達到了9.6%，較工行、建行分別高出1.2個百分點、1.7個百分點。這背后是縣域貸款成為農(nóng)行信貸規(guī)模增長的主要推動力。

財報顯示，截至2025年6月末，農(nóng)行縣域貸款余額達10.77萬億元，占全行貸款比重40.9%，較上年末增加9164億元，增速達9.3%，縣域存貸息差達2%，超全行平均水平（1.42%），且縣域貸款不良率為1.2%，低于全行平均不良率（1.28%），資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)優(yōu)于全行平均水平。

同時，縣域市場的存款成本較低，縣域居民儲蓄意愿強，資金穩(wěn)定性高。財報顯示，截至2025年6月末，農(nóng)行縣域存款規(guī)模接近14萬億元，在總存款中占比達到46.02%；得益于縣域客群的低利率敏感性和高頻資金流動需求，農(nóng)行個人活期存款占存款總額比重為23%，遠高于工行的18.6%、建行的20.7%。

天風(fēng)證券認為，受益于縣域經(jīng)濟潛力釋放和縣域地區(qū)的深度布局，農(nóng)行未來信貸增長空間相較于同業(yè)更大。農(nóng)行深耕縣域客群，個人活期存款占比為可比同業(yè)第一，疊加面對小額零售客戶的議價權(quán)優(yōu)勢，農(nóng)行存款成本較同業(yè)偏低，息差韌性更強。

此外，天風(fēng)證券指出，農(nóng)行在不良認定嚴格的同時實現(xiàn)了不良率可比同業(yè)最低。并且，由于涉房類業(yè)務(wù)占比較低，在本輪重點領(lǐng)域風(fēng)險暴露中所受影響相對較小。展望未來，天風(fēng)證券認為，農(nóng)行將在雙線邏輯下延續(xù)估值提升之路：一是紅利屬性對中長期資金的吸引力依然存在；二是其具備大行領(lǐng)先的成長預(yù)期，業(yè)績潛力釋放成為估值修復(fù)的重要驅(qū)動力。 

對于銀行股的后市，摩根士丹利分析師團隊在10月20日發(fā)布的報告中指出，四大因素將共同支撐中國銀行股在接下來的季度展開價值重估。

其一，股息派發(fā)窗口臨近。第四季度往往是上市銀行密集派發(fā)股息的時期，高股息特性對長期資金的吸引力顯著提升；其二，利率環(huán)境企穩(wěn)。市場利率趨于穩(wěn)定，有助于緩解銀行凈息差持續(xù)收窄的壓力，為盈利能力提供支撐；其三，政策性工具落地。約5000億元人民幣的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具陸續(xù)投放，將為銀行體系注入流動性，并引導(dǎo)信貸投向特定領(lǐng)域，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；其四，政策路徑更可持續(xù)；當前的政策支持更加注重精準和可持續(xù)，避免了“大水漫灌”，為銀行業(yè)創(chuàng)造了更可預(yù)測的經(jīng)營環(huán)境。

摩根士丹利分析師團隊表示：“關(guān)鍵在于識別那些在‘自然出清’環(huán)境中，能夠憑借更強的風(fēng)險管理能力、更高效的經(jīng)營模式和更優(yōu)質(zhì)的客戶基礎(chǔ)，實現(xiàn)盈利更早、更強勁反彈的頭部銀行?！?/p>

（作者 劉穎）