“2025年工作是一場需要耐心和策略的持久戰?！比ツ陿I績目標未達成，今世緣（603369.SH）今年選擇保守前行。

近日，公司披露2024年年報。報告期內，其實現營業總收入115.46億元，同比增長14.31%；實現歸母凈利潤34.12億元，同比增長8.8%。

這組增長的數據其實未達到今世緣的預期。

2023年年報中，今世緣提出，根據市場形勢、錨定“2025年挑戰營收150億”的既定戰略目標，結合2023經營績效情況，確定2024年目標為總營收122億元左右，凈利潤37億元左右。

合同負債縮水超三成

進入后百億時代，今世緣的發展步伐明顯放緩。

拉長時間線來看，2021年—2024年，公司營收分別為64.08億元、78.88億元、101億元、115.46億元，對應增速分別為25.13%、23.09%、28.05%、14.31%。2023年跨過百億關口后，2024年營收增速已出現明顯放緩態勢。

從單季度表現來看，放緩趨勢更為清晰：2024年第一季度，公司營收、歸母凈利潤增速為22.82%、22.12%；第二季度兩項指標變動為21.52%、16.86%；第三季度為10.11%、6.61%；第四季度更是出現下滑，分別為-7.56%、-34.84%。

更令市場擔憂的是，今世緣合同負債也出現大幅縮水。2024年末該指標為15.93億元，較上年末的24億元減少逾8億元，同比下滑33.65%。在財務報表中，合同負債指已收款待發貨金額，它能夠在一定程度上反映企業的發展預期。于酒企而言，該指標的變動也意味著下游渠道拿貨的積極性強弱，會影響著未來業績兌現。

放眼行業，截至去年末，A股20家白酒上市公司共有合同負債約561億元，較上年同期的533億元增長5.22%。在此背景下，今世緣合同負債33.65%的縮水幅度，在眾多白酒上市公司中僅次于*ST巖石（600696.SH）和舍得酒業（600702.SH）。

對于合同負債的縮水，今世緣方面對《國際金融報》表示，公司踐行“廠商命運共同體”理念，在廠家預收貨款難以取得比商家更好的利用效率與效益的情況下，不再要求經銷商在正常訂單以外預交貨款。

其強調，今世緣銷售主要是先款后貨模式，披露的合同負債金額為已收款待發貨金額，一方面，公司后方保供能力增強，縮短了從打款到發貨的周期；另一方面，經銷商自身也提高了安全儲備，在淡季訂貨更顯從容。

需要注意的是，今世緣的盈利能力也出現一定下滑。2024年，公司白酒業務毛利率為75.09%，同比下滑3.52個百分點，拖累了整體毛利率從上年的78.34%降至2024年的74.74%。細分到各類產品，均存在不同程度的下滑，尤其A類產品（50—100元）、B類產品（20—50元）毛利率分別下滑8.94個百分點、8.4個百分點。

今世緣方面解釋，毛利率下降主要是2024年給予經銷商的讓利增加，部分市場投入由公司直接實施調整為由商家實施廠家給予價格讓利，國緣四開等主導產品升級換代成本增加，部分技改項目投入使用引起折舊增加等綜合影響。“毛利率下降是行業共性現象，公司營收和利潤增長表現符合行業整體趨勢”。

鑒于去年營收放緩以及行業發展情況，今世緣在年報中也不再提及“2025年挑戰營收150億”的目標。

公司明確，2025年經營目標為總營業收入同比增長5%—12%，凈利潤增幅略低于收入增幅。

今世緣方面稱，當前行業發展節奏明顯放緩，公司積極適應市場變化趨勢，結合外部環境機會與威脅、市場競爭態勢、自身定位以及內部資源狀況，提出了適合自身發展的合理目標，追求高質量可持續發展。

走不出江蘇？

江蘇是中國白酒消費大省，名酒云集，是今世緣目前最重要的市場。

2024年，公司在江蘇省內實現營收約106億元，同比增長13%，占總營收的比重超過90%。有觀點認為，其是百億陣營中，最依賴省內市場的白酒上市公司。

過度依賴單一市場并非良性經營模式。今世緣也在年報中坦言，如果江蘇市場競爭過于激烈將可能導致消費者對公司白酒的需求量下降，若公司未能有效應對或及時拓展其他市場，將對公司的生產經營活動產生不利影響，從而影響戰略目標的實現。

但現實情況是，在這個白酒消費大省，競爭本就頗為激烈。

華安證券2023年一則研報曾指出，蘇酒龍頭與全國性名酒割據江蘇白酒市場，其中，洋河、今世緣作為地產龍頭表現強勢。2024年，洋河在省內收入約130億元，同比下滑11.2%，今世緣（106億元）逐漸追趕，雙方差距正在縮小。

省內外來品牌份額主要分為兩派，一是茅臺、五糧液、國窖1573、劍南春等全國性名酒，主要占據高端及小部分次高端市場；二是來勢洶洶的徽酒集團，包括古井貢酒、迎駕貢酒、口子窖等，由于地理位置臨近存在一定滲透份額。以徽酒龍頭古井貢為例，2023年江蘇便成為其三大10億級市場之一。

面對競爭激烈的省內市場，今世緣也在努力外拓，尋找更多增量。

早在2014年提交招股說明書時，公司便提出努力把“國緣”“今世緣”打造成全國知名白酒品牌，以推動品牌全國化戰略。但直至2024年，公司在省外收入僅9.3億元，雖同比提升超27%，但占比仍不足9%?；仡?018年，其省外收入占比就超過5%，6年時間增長不足4個百分點，全國化推進速度之緩慢可見一斑。

從主要的經銷渠道來看，今世緣在省外的經銷商數量已經超過省內。去年，公司共有1228個經銷商，省內外分別為613個、615個，但幾乎相同數量的經銷商帶來的營收卻相差懸殊。

“雖然省外市場規模相對較小，但近年來省外市場增速明顯高于省內。”今世緣表示，公司將保持戰略定力，堅定落實“品牌聚焦、產品聚焦、區域聚焦、投入聚焦、戰術聚焦、隊伍聚焦”策略，努力提高板塊市場規模體量，推進長三角一體化和環江蘇板塊化見實見效，確保省外市場健康發展。

從沖刺150億到保守增長，今世緣的2025年充滿挑戰。

 來源：國際金融報 作者：左宇