百利食品在北交所的IPO進(jìn)程進(jìn)入關(guān)鍵階段。根據(jù)公告信息，9月22日百利食品通過(guò)了廣東證監(jiān)局的IPO輔導(dǎo)驗(yàn)收，以及向北京證券交易所報(bào)送了向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票并上市的申報(bào)材料。

普通消費(fèi)者對(duì)于百利食品還很陌生，是因?yàn)樗漠a(chǎn)品大多數(shù)藏在國(guó)產(chǎn)漢堡品牌店的后廚——它的主要產(chǎn)品是沙拉醬汁、調(diào)味醬汁、面包糠、調(diào)味粉等西式復(fù)合調(diào)味品，是華萊士、塔斯汀等連鎖品牌的供應(yīng)商。

百利食品旗下的品牌包括“百利”、“味林”、“好味”、“金百樂(lè)”、“帆船”等等。

圖片來(lái)源：百利食品

而多年以來(lái)大眾對(duì)于百利食品的認(rèn)知度不夠高，除了它大多做B端餐飲生意外，還有一個(gè)原因是西式復(fù)合調(diào)味料的賽道中，已經(jīng)擠滿了國(guó)際品牌的對(duì)手——知名品牌包括丘比、卡夫亨氏、味好美等等。而它們不僅與西式快餐巨頭合作，譬如在中國(guó)市場(chǎng)，麥當(dāng)勞的供應(yīng)商主要是味好美，而肯德基、漢堡王的醬料供應(yīng)商主要是亨氏。另外，這些頭部國(guó)際品牌的產(chǎn)品也在中國(guó)大小商超的貨架上出售，賣(mài)給愛(ài)好西式餐飲的消費(fèi)者。

界面新聞自線下零售監(jiān)測(cè)機(jī)構(gòu)馬上贏處獲悉，在2024年西式調(diào)味醬類目CR5（市場(chǎng)份額前5）的品牌統(tǒng)計(jì)中，卡夫亨氏與好侍（主要產(chǎn)品是百夢(mèng)多品牌咖喱）兩大西式調(diào)味醬行業(yè)龍頭市場(chǎng)份額不相上下且同比均有所增長(zhǎng)，其間競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。百利食品旗下品牌并未上榜，一個(gè)重要原因或許也是它主攻B端銷售，在C端零售很少，所占市場(chǎng)份額不多。

從銷售規(guī)模上看，百利食品的年?duì)I收已經(jīng)接近20億元。

2022年至2024年，百利食品營(yíng)收分別達(dá)到12.61億元、16.05億元和19.12億元；同期歸母凈利潤(rùn)分別為1.57億元、2.22億元和2.76億元。在2025年上半年，這家公司的營(yíng)收達(dá)到10.39億元，歸母凈利潤(rùn)為1.55億元。

百利食品業(yè)績(jī)變化表 圖表制作：界面新聞 馬越

這已經(jīng)悄悄逼近一些中式調(diào)味料上市大公司的銷售體量。作為對(duì)比的是，主做中式復(fù)合調(diào)味料的天味食品在2024年的營(yíng)收為34.76億元，主做醬油的千禾味業(yè)同期營(yíng)收為30.73億元，而恒順醋業(yè)同期為21.96億元。另外，以包括炸雞醬料、披薩醬料、裹粉為主的復(fù)合調(diào)味料起家的寶立食品，2024年復(fù)合調(diào)味料業(yè)務(wù)的營(yíng)收是13億元。

作為主要供給餐飲端的調(diào)味料公司，百利食品的崛起也有賴于下游連鎖餐飲規(guī)模的爆發(fā)，而某種程度上比走上家庭餐桌的中式調(diào)味料更加明顯。

除了華萊士和塔斯汀，百利食品的主要客戶還包括好利來(lái)、鮑師傅、瀘溪河、85°C、九毛九等大型知名餐飲、烘焙品牌企業(yè)；沃爾瑪、麥德龍、大潤(rùn)發(fā)、盒馬鮮生、Costco（開(kāi)市客）等大型連鎖或高端超市，以及叮咚、樸樸、美團(tuán)旗下小象超市等新興電商零售平臺(tái)。

界面新聞在百利食品的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中注意到，2024年1-7月，塔斯汀、華萊士分別向百利食品采購(gòu)0.65億元、0.33億元的醬汁類調(diào)味品和粉體類調(diào)味品，合計(jì)占總營(yíng)收的8.9%。而同期百利食品的前5大客戶的銷售占總營(yíng)收比例為12.45%。

這樣看來(lái)，百利食品的大客戶銷售占比情況也低于行業(yè)水平，一定程度上避免了大客戶依賴的風(fēng)險(xiǎn)。

作為對(duì)比的是，主營(yíng)業(yè)務(wù)同樣包括西式復(fù)合調(diào)味料的寶立食品，在2022年至2024年，包括百勝中國(guó)在內(nèi)的前5大客戶的銷售占比分別達(dá)到了27.78%、31.09%和29.85%。

值得注意的是，盡管百利食品的大客戶依賴程度在行業(yè)中并不算高，但它在資本市場(chǎng)的預(yù)期，仍很大程度上來(lái)自下游連鎖餐飲大客戶的背書(shū)——國(guó)產(chǎn)漢堡們是否能爆發(fā)且穩(wěn)定發(fā)展，也決定配料生意的天花板有多高。

界面新聞查詢窄門(mén)餐眼數(shù)據(jù)顯示，目前塔斯汀的全國(guó)門(mén)店數(shù)量在今年8月已經(jīng)超過(guò)1萬(wàn)家，總數(shù)在10105家左右；華萊士的全國(guó)門(mén)店則接近2萬(wàn)家，總數(shù)在19679家左右。2012年成立的塔斯汀在資本的助推下，3年時(shí)間的門(mén)店凈增數(shù)量超過(guò)了8000家，擴(kuò)張速度在西式快餐領(lǐng)域也處于頭部梯隊(duì)。而華萊士則依托下沉市場(chǎng)，成為本土漢堡品牌的“隱形冠軍”。

作為這兩個(gè)連鎖品牌的主要供應(yīng)商，百利食品顯然也吃到了其爆發(fā)式增長(zhǎng)的紅利。因?yàn)樵谖魇綇?fù)合調(diào)味料市場(chǎng)中，丘比、卡夫亨氏及味好美仍占據(jù)主導(dǎo)地位，且與百勝中國(guó)、麥當(dāng)勞等巨頭品牌有較為長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，而百利食品想要憑借性價(jià)比與本土化服務(wù)在國(guó)產(chǎn)替代中出頭，選擇國(guó)產(chǎn)漢堡品牌則是一個(gè)有效路徑。

下游連鎖品牌爆發(fā)帶動(dòng)上游供應(yīng)鏈企業(yè)沖擊資本市場(chǎng)的故事，其實(shí)已經(jīng)在連鎖咖啡和茶飲的供應(yīng)商中上演了一遍。譬如做飲品甜點(diǎn)配料的寶立食品、“植脂末大王”佳禾食品、果汁原料生產(chǎn)商田野股份、以及奶油果醬等配料生產(chǎn)商立高食品已經(jīng)成功上市。

但下游大客戶并非“養(yǎng)老保險(xiǎn)”，一些企業(yè)在上市后，競(jìng)爭(zhēng)力不足和面臨轉(zhuǎn)型的危機(jī)也在顯現(xiàn)。

比如田野股份在2024年起陷入“增收不增利”局面，凈利潤(rùn)同比下滑71.1%；2025年上半年延續(xù)這一趨勢(shì)，凈利潤(rùn)同比下跌38.8%。主要是由于原材料價(jià)格波動(dòng)，以及客戶集中度較高，客戶需求變化也帶來(lái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

而佳禾食品受到茶飲行業(yè)“去植脂末”趨勢(shì)的沖擊也比較大，2024年其核心產(chǎn)品粉末油脂（植脂末）收入同比下滑39.82%，當(dāng)年的整體營(yíng)收也下滑18.68%，這也是上市以來(lái)首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。為了應(yīng)對(duì)危機(jī)，佳禾食品也開(kāi)始啟動(dòng)咖啡擴(kuò)產(chǎn)和技術(shù)升級(jí)的轉(zhuǎn)型。

由此可見(jiàn)，國(guó)產(chǎn)漢堡等大客戶也并非百利食品的競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河。而行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)在于，塔斯汀、華萊士在未來(lái)幾年是否能延續(xù)爆發(fā)勢(shì)頭也是要打上問(wèn)號(hào)——華萊士、塔斯汀的一些門(mén)店近年來(lái)也被頻頻曝出食品安全問(wèn)題，加上整體餐飲行業(yè)消費(fèi)低迷，且門(mén)店呈現(xiàn)“大開(kāi)大關(guān)”的激烈競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)下，其發(fā)展勢(shì)頭以及背后配料供應(yīng)商的資本化之路，仍有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。