要點：

●消費修復繼續，GDP增速走勢平穩

●政策驅動與外部壓力并存，工業產出平穩增長

●政策推動，社零增速或小幅上漲

●外部沖擊企業觀望，投資增速或繼續小幅下降

●外部環境沖擊，出口增速或小幅下降

●低基數效應，進口額降幅或有收窄

●供給相對充裕，CPI增速低位前行

●外部沖擊疊加高基數效應，PPI降幅或進一步擴大

●市場預期仍存不確定性，信貸規模同比少增

●寬松政策疊加低基數，M2同比增速溫和上漲

●減稅法案增加降息預期，人民幣匯率或震蕩升值

內容提要

2025年第二季度，經濟走勢平穩，高技術產業發展較快，帶動整體經濟修復，消費、外貿需求小幅上漲，但消費內生動力依然相對不足，有待進一步修復，房地產投資下行壓力依然較大，預計2025年第二季度GDP同比增長5.5%，較2025年第一季度上漲0.1個百分點，高于2024年同期。

供給端

工業增加值：在“穩增長”政策延續的背景下，基數效應、基建投資和內需刺激將支撐2025年6月工業增加值增速保持相對穩定。然而，中美貿易摩擦、原材料價格波動和企業利潤下降對工業生產形成一定抑制。綜合考慮，預計2025年6月規模以上工業增加值同比增長5.6%，較上期略有回落。

需求端

消費：一方面，得益于政策推動，2025年“兩新”擴圍促進了國內消費增長；另一方面，外部環境趨緊，全球經濟承壓，間接對國內居民收入、就業預期產生影響，抑制當前消費。預計2025年6月社會消費品零售總額同比增長6.5%，較前期上漲0.1個百分點。

投資：《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》長期利好投資，制造業投資釋放擴張信號，但受外部環境波動影響，當前部分企業處于惜金觀望狀態，疊加經濟結構調整，傳統產業產能去化，投資需求承壓依舊。預計2025年1—6月固定資產投資同比增長3.6%，較前期下降0.1個百分點。

出口：國別出口結構變化，對“一帶一路”沿線國家及地區的出口增速持續上漲，是當前對外貿易的主要支撐，受特朗普政策不確定性影響，全球經濟下行預期增加，但在高關稅沖擊下中歐貿易階段性回暖，高端制造業出口相對高速增長，箱包等傳統商品出口持續下滑。預計2025年6月出口金額同比增長3.4%，較前期下降1.4個百分點。

進口：本月一方面，存在低基數效應，抑制進口額降幅進一步收窄；另一方面，特朗普政府的不確定性，對進口產生沖擊，疊加中國國內房地產市場產能去化繼續，抑制了對鋼鐵、煤炭等大宗商品的需求，預計2025年6月進口金額同比增長-0.9%，較前期上漲2.5個百分點。

價格方面

CPI：高頻數據顯示，當前部分食品價格增速小幅上漲，但國內居民消費品整體供給充裕，疊加外部環境復雜多變，經濟承壓，拉低CPI增速，預計2025年6月CPI同比增長0.0%，較前期上漲0.1個百分點。

PPI：當前外部環境復雜，全球經濟下行壓力加大，總需求收縮，抑制國際大宗商品價格上漲，國內產業結構調整，房地產等傳統產業產能去化繼續，減少對鋼鐵、煤炭的需求，疊加高基數效應，預計2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅較前期擴大0.2個百分點。

貨幣金融方面

人民幣貸款：在新一輪穩增長政策發力下，尤其是適度寬松的貨幣政策、政府刺激措施的協同作用，疊加2024年低基數效應，預計2025年6月新增人民幣貸款存在支撐。然而，工業利潤下滑、全球經濟不確定性及地方債務管理壓力可能對新增貸款形成一定制約。綜合考慮拉升與壓低因素，預計2025年6月新增人民幣貸款為15000億元，同比少增6300億元。

M2：盡管寬松貨幣政策和財政刺激為M2提供支撐，但是外部經濟壓力、企業居民謹慎行為限制了增速上行空間。綜合考慮，預計2025年6月末M2同比增長7.8%，較5月末回落0.1個百分點。

人民幣匯率：中國經濟、社會相對穩定，特朗普的減稅法案增加了市場對美聯儲即將降息的預期，6月瑞士央行再度降息，進一步佐證了全球降息潮的來臨，近期美債、美股的上漲，階段性利多美元指數，預計7月人民幣兌美元匯率或在7.10～7.25區間震蕩升值。

正 文

GDP部分：消費修復繼續，GDP增速走勢平穩

預計2025年第二季度GDP同比增長5.5%，較前期上漲0.1個百分點，較2024年同期高0.8個百分點左右。

從拉升因素看，二季度經濟走勢平穩，高技術產業發展快速。供給端，1—5月工業增加值同比增長6.3%，高于2024年同期0.1個百分點，其中高技術產業9.5%，分別高于去年同期、全部工業增速0.8、3.2個百分點。需求端，除投資增速小幅下降外，消費、外貿增速均有不同程度的上漲，1—5月固定資產投資同比增長3.7%，低于2024年同期0.3個百分點；消費需求走勢平穩，修復繼續，1—5月社會消費品零售總額同比增長5.0%，高于2024年同期0.9個百分點；二季度盡管受美國高關稅沖擊，全球貿易收縮，但中國對外出口結構調整，尤其增加了與“一帶一路”沿線國家的貿易往來，1—5月出口總額同比增長6.0%，高于一季度0.3個百分點，高于2024年同期3.3個百分點。

從壓低因素看，一方面，房地產投資增速依然位于底部，壓力依然相對較大，1—5月房地產投資同比下降10.7%，降幅較一季度及2024年同期均有擴張；另一方面，盡管消費額增速小幅上漲，但剔除政策推動的消費額增速未見明顯企穩跡象，1—5月服裝鞋帽針織品、化妝品類消費額同比增長3.3%、4.1%，位于歷史同期的底部。

綜合而言，第二季度經濟走勢平穩，高技術產業發展較快，帶動整體經濟修復，消費、外貿需求小幅上漲，但消費內生動力依然相對不足，有待進一步修復，房地產投資下行壓力依然較大，預計2025年第二季度GDP同比增長5.5%，較2025年第一季度上漲0.1個百分點，高于2024年同期。

工業增加值部分：政策驅動與外部壓力并存，工業產出平穩增長

預計2025年6月中國規模以上工業增加值同比增長5.6%，較上期下降0.2個百分點。

從拉升因素看，第一，宏觀政策持續發力支撐工業生產。2025年二季度地方專項債發行節奏加快，3月已超1.2萬億元，資金投向基建、能源和城市更新領域。6月基建投資預計繼續支撐采礦業和制造業。2025年“適度寬松”基調延續，降準降息降低企業融資成本。第二，基數效應提供支撐。2024年6月工業增加值同比增長5.3%，低于2024年平均水平（5.8%）和2025年5月的5.8%。較低的基數為2025年6月增速提供一定正向支撐，緩解大幅下滑壓力。第三，以舊換新計劃刺激消費品制造需求。2025年新能源汽車補貼、家電以舊換新等政策持續落地，提振消費品制造業需求。6月正值年中促銷旺季，消費品制造和下游產業鏈（如電子信息、輕工業）有望受益，間接拉動工業增加值。

從壓低因素看，第一，外部經濟壓力持續存在。中美貿易摩擦加劇，美國對華20%關稅已于2025年4月生效，導致出口增速放緩。6月出口導向型行業（如電子產品、紡織品）可能繼續承壓，拖累工業生產。此外，全球經濟復蘇乏力，地緣政治緊張和美元走強增加企業融資成本，進一步抑制外向型企業產出。第二，企業利潤持續下降抑制產出。2025年5月工業企業利潤同比下降9.1%，累計前五個月下降1.1%，反映利潤空間壓縮。這可能降低企業擴大生產的積極性，特別是在成本敏感型行業（如鋼鐵、建材）。

綜合而言，在“穩增長”政策延續的背景下，基數效應、基建投資和內需刺激將支撐2025年6月工業增加值增速保持相對穩定。然而，中美貿易摩擦、原材料價格波動和企業利潤下降對工業生產形成一定抑制。綜合考慮，預計2025年6月規模以上工業增加值同比增長5.6%，較上期略有回落。

消費部分：政策推動，社零增速或小幅上漲

預計2025年6月社會消費品零售總額同比增長6.5%，較1-2月上漲0.9個百分點。

從拉升因素看：第一，政策推動穩消費。2月10日，國務院總理李強主持召開國務院常務會議，研究提振消費有關工作，指出“提振消費是擴大內需、做大做強國內大循環的重中之重”，要“推動大宗消費更新升級，加大消費品以舊換新支持力度”。受政策推動家用電器等大宗消費品消費或進一步上漲，帶動整體消費額增速上行。2025年以來，家用電器和音像器材類、文化辦公用品類、通訊器材類消費額保持在“20%”以上的高速增長。

從壓低因素看：4月以來，受特朗普高關稅政策沖擊，全球經濟承壓，間接對國內居民就業、收入預期產生影響，抑制當前消費增速的上漲。盡管2025年一季度人均可支配收入增速較2024年上漲0.2個百分點，但整體依然位于歷史底部區間，大幅低于2019年同期3.2個百分點，持續低迷的居民收入增速，抑制了居民消費需求擴張。

綜合而言，一方面，得益于政策推動，2025年“兩新”擴圍促進了國內消費增長；另一方面，外部環境趨緊，全球經濟承壓，間接對國內居民收入、就業預期產生影響，抑制當前消費。預計2025年6月社會消費品零售總額同比增長6.5%，較前期上漲0.1個百分點。

投資部分：外部沖擊企業觀望，投資增速或繼續小幅下降

預計2025年1—6月固定資產投資同比增長3.6%，較1—5月下降0.1個百分點。

從拉升因素看：進一步擴圍“兩新”政策，政策推動二產投資增速或繼續高速增長。2025年1月國家發改委、財政部聯合發布《關于2025年加力擴圍實施大規模設備更新和消費品以舊換新政策的通知》，從更新領域、貸款補貼、項目評估以及具體擴圍項目等方面加力擴圍實施設備更新。第二，科技農業強國，農機設備更新，第一產業投資增速提升。2025年中央一號文件《關于進一步深化農村改革扎實推進鄉村全面振興的意見》也指出，“推動農機裝備高質量發展，加快國產先進適用農機裝備等應用開發，推進老舊農機報廢更新”。2025年1—5月第一產業投資同比增長8.4%，較2024年同期上漲5.4個百分點。

從壓低因素看：第一，外部環境波動，企業處于觀望狀態。4月隨著特朗普所謂“對等關稅”行政命令的簽署，全球貿易受到沖擊，疊加地緣風險的外溢，間接對國內企業產生影響，使得部分企業處于觀望當中，抑制投資增速的上漲。第二，經濟結構調整，傳統產能收縮，利潤空間減小，抑制企業擴大再生產。

綜合而言，《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》長期利好投資，制造業投資釋放擴張信號，但受外部環境波動影響，當前部分企業處于惜金觀望狀態，疊加經濟結構調整，傳統產業產能去化，投資需求承壓依舊，預計2025年1—6月固定資產投資同比增長3.6%，較前期下降0.1個百分點。

出口部分：外部環境沖擊，出口增速或小幅下降

預計2025年6月出口金額同比增長3.4%，較前期下降1.4個百分點。

從拉升因素看：第一，受美國高關稅影響，中國對外出口國別結構變化明顯，近期中歐貿易增長顯著，同時占中國對“一帶一路”沿線國家及地區的出口額增速持續上漲，是當前中國出口的主要支撐，1—5月中國對“一帶一路”國家和地區出口額同比增長9.2%，高于出口總額增速3.2個百分點。第二，具體商品方面，機械及運輸設備類出口依然保持相對較高增速，其中汽車、集成電路、船舶等為兩位數出口額增速，帶動全部出口增速上行。

從壓低因素看：第一，受當前特朗普政策不確定性的沖擊，美國、歐盟等主要國家經濟出現波動，抑制2025年全球經濟的增長，利空出口。3月17日，經合組織將2025年世界經濟增長預期由3.3%下調至3.1%。第二具體商品方面，服裝、鞋帽、箱包等傳統主要出口商品則呈下降趨勢。

綜合而言，國別出口結構變化，對“一帶一路”沿線國家及地區的出口增速持續上漲，是當前對外貿易的主要支撐，受特朗普政策不確定性影響，全球經濟下行預期增加，但在高關稅沖擊下中歐貿易階段性回暖，高端制造業出口相對高速增長，箱包等傳統商品出口持續下滑。預計2025年6月出口金額同比增長3.4%，較前期下降1.4個百分點。

進口部分：低基數效應，進口額降幅或有收窄

預計2025年6月進口金額同比增長-0.9%，較前期上漲2.5個百分點。

從拉升因素看：本月存在相對低基數效應，受其影響進口額降幅或有收窄。2024年6月進口額同比增長-2.3%，較2024年5月下降4.1個百分點，對本月形成明顯的低基數效應，或抑制進口額降幅擴大。

從壓低因素看：第一，特朗普政府的不確定性，尤其是高關稅政策，對全球經濟產生沖擊，增加全球產業鏈斷裂風險，抑制中國進口增速上漲。第二，中國經濟結構調整，房地產等傳統產業處于產能去化階段，降低了中國對鋼鐵、煤炭等大宗商品的進口需求。

綜合而言，本月一方面，存在低基數效應，抑制進口額降幅進一步收窄；另一方面，特朗普政府的不確定性，對進口產生沖擊，疊加中國國內房地產市場產能去化繼續，抑制了對鋼鐵、煤炭等大宗商品的需求，預計2025年6月進口金額同比增長-0.9%，較前期上漲2.5個百分點。

CPI部分：供給相對充裕，CPI增速低位前行

預計2025年6月CPI同比增長0.0%，較前期上漲0.1個百分點。

從拉升因素看：食品價格增速繼續上漲是主要拉升因素。通過對商務部監測的食品價格數據跟蹤發現，截至6月20日，水果價格較5月環比增速的平均值為-2.2%，明顯高于2024年同期的-6.3%，蔬菜、魚類價格環比均值也是高于2024年同期，牛、羊肉價格環比也均高于2024年同期。

從拉低因素看：一方面，國內供給相對充裕，是導致當前CPI增速持續低位前行的主要因素；另一方面，外部環境復雜多變，經濟承壓，影響其就業、收入預期，抑制整體價格增速上漲。

綜合而言，高頻數據顯示，當前部分食品價格增速小幅上漲，但國內居民消費品整體供給充裕，疊加外部環境復雜多變，經濟承壓，拉低CPI增速，預計2025年6月CPI同比增長0.0%，較前期上漲0.1個百分點。

PPI部分：外部沖擊疊加高基數效應，PPI降幅或進一步擴大

預計2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅較上期擴大0.2個百分點。

從壓低因素看，第一，高基數效應，2024年6月PPI同比下降0.8%，降幅較2024年5月收窄0.6個百分點，對本月形成明顯的高基數效應；第二，當前外部環境進一步復雜，4月以來的特朗普關稅沖擊全球經濟，全球總需求相對收縮，拉低國際大宗商品價格，對國內形成輸入性價格下降；第三，內經濟結構調整，房地產等傳統產業仍處于產能去化階段，對鐵礦石、煤炭等大宗商品需求相對收縮，抑制工業品價格上行。

高頻數據顯示，6月上游主要工業品價格呈普遍下跌，無論天然氣還是國內的鋼鐵、煤炭等價格均呈不同程度的下跌。6月中上旬，流通領域黑色金屬價格環比下降2.2%、天然氣、煤炭價格分別環比下降4.3%、4.9%，建材、林業等價格均呈不同程度的環比下降。

綜合而言，當前外部環境復雜，全球經濟下行壓力加大，總需求收縮，抑制國際大宗商品價格上漲，國內產業結構調整，房地產等傳統產業產能去化繼續，減少對鋼鐵、煤炭的需求，疊加高基數效應，預計2025年6月PPI同比下跌3.5%，降幅較前期擴大0.2個百分點。

新增人民幣貸款：市場預期仍存不確定性，信貸規模同比少增

預計2025年6月新增人民幣貸款為15000億元，同比少增6300億元。

從拉升因素看，第一，寬松的貨幣政策支撐信貸增長。2025年中國貨幣政策基調已明確為“適度寬松”，旨在通過降準降息等措施保持流動性充裕并促進經濟增長。根據中國央行2025年貨幣政策優先事項，人民銀行在2025年初宣布實施適度寬松的貨幣政策，并于5月將一年期和五年期貸款市場報價利率（LPR）分別下調10個基點至3.00%和3.50%。此外，2024年兩次降準釋放約2萬億元長期流動性，疊加2025年初多次提及“擇機降準降息”，預計6月流動性環境將進一步寬松。第二，政府刺激措施支持經濟復蘇。2025年政府推出第三輪刺激計劃，重點支持基礎設施建設和消費需求。這些措施通常需要通過銀行貸款融資，特別是在6月年中預算執行和項目啟動的關鍵時期，預計將顯著拉動信貸需求。第三，低基數效應支撐。2024年6月新增人民幣貸款為21,300億元，較2023年的30,500億元下降約30%，主要受當時國內需求疲軟和制造業活動收縮影響。

從壓低因素看，第一，工業利潤下滑抑制投資需求。2025年前五個月工業利潤同比下降1.1%，反映工業部門盈利能力減弱。這可能導致部分企業減少投資計劃，進而抑制中長期貸款需求，對6月新增貸款形成一定制約。第二，全球經濟不確定性影響企業信心。盡管5月達成貿易休戰協議，但全球經濟復蘇乏力及潛在的貿易摩擦風險仍可能影響企業信心。第三，地方債務管理壓縮融資需求。2025年地方債務化解政策全面落地，包括隱性債務化解、專項債規范和債務置換。

綜合而言，在新一輪穩增長政策發力下，尤其是適度寬松的貨幣政策、政府刺激措施的協同作用，疊加2024年低基數效應，預計2025年6月新增人民幣貸款存在支撐。然而，工業利潤下滑、全球經濟不確定性及地方債務管理壓力可能對新增貸款形成一定制約。綜合考慮拉升與壓低因素，預計2025年6月新增人民幣貸款為15000億元，同比少增6300億元。

M2：寬松政策疊加低基數，M2同比增速溫和上漲

預計2025年6月末M2同比增長7.8%，較上期上升0.1個百分點。

從拉升因素看：第一，央行寬松貨幣政策顯著提振M2。中國人民銀行（央行）在2025年初明確“適度寬松”的貨幣政策基調，通過降準、降息和公開市場操作釋放流動性。2025年4月央行降準0.25個百分點，釋放約5000億元長期流動性，旨在支持實體經濟復蘇。此外，6月央行通過逆回購操作繼續注入短期流動性，降低融資成本，刺激信貸需求。第二，財政政策發力支撐內需。2025年政府持續推進特別國債和基建投資，重點支持“三大工程”（保障性住房、平急兩用基礎設施、城中村改造）。2025年一季度專項債發行規模超1.5萬億元，資金投向基建和民生項目，增加企業和居民現金流，間接拉動存款和M2增長。此外，財政刺激措施（如消費補貼和貿易支持計劃）進一步提振內需，增強經濟活動對貨幣供給的拉動作用。

從壓低因素看：第一，外部經濟不確定性。盡管2025年6月中美簽署貿易協議，緩解部分貿易摩擦（中美確認貿易框架協議），但此前高關稅已對出口造成影響。出口放緩和資本外流壓力可能抑制流動性擴張，拖累M2增速。第二，企業和居民謹慎行為降低貨幣流通速度。在經濟不確定性下，企業傾向于償還債務而非擴大投資，居民則增加預防性儲蓄。2025年一季度居民儲蓄率升至35%，消費支出放緩。此外，中國工業利潤5月下降9.1%顯示企業盈利能力受壓，抑制信貸需求。

綜合而言，盡管寬松貨幣政策和財政刺激為M2提供支撐，但是外部經濟壓力、企業居民謹慎行為限制了增速上行空間。綜合考慮，預計2025年6月末M2同比增長7.8%，較5月末回落0.1個百分點。

人民幣匯率部分：減稅法案增加降息預期，人民幣匯率或震蕩升值

預計2025年7月人民幣兌美元匯率或在7.10～7.25區間震蕩升值。

從拉升因素看：第一，中國經濟、軍事、科技大爆發，國家綜合國際地位提升，提高了中國資產的吸引力，為人民幣匯率自主穩定的走勢提供了支撐。第二，寬松的財政政策增加了市場對美聯儲最終降息的預期。當地時間6月28日，美國參議院以51對49的票數比通過“大而美”法案的程序性動議，極大地增加了該法案通過實施的可能性，美國國會預算辦公室表示，該法案的實施將使美國財政收入在未來10年減少3.6萬億美元，這將進一步增加美國的財政壓力，需要寬松的貨幣政策給予配合，或增加對美聯儲降息預期。第三，全球迎來降息潮，利多人民幣。6月19日，瑞士央行宣布最新貨幣政策決議，決定將政策利率下調25個基點至0%，符合市場預期，為2024年3月以來的第六次降息。

從壓低因素看：6月中下旬，受美股、美債上漲影響黃金價格階段性回調，美國資產的上漲，降低了此前市場對美國資產不確定性的預期，階段性利多美元指數走勢。

綜合而言，中國經濟、社會相對穩定，特朗普的減稅法案增加了市場對美聯儲即將降息的預期，6月瑞士央行再度降息，進一步佐證了全球降息潮的來臨，近期美債、美股的上漲，階段性利多美元指數，預計7月人民幣兌美元匯率或在7.10～7.25區間震蕩升值。

北京大學國民經濟研究中心簡介：

北京大學國民經濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學經濟學院。依托北京大學，重點研究領域包括中國經濟波動和經濟增長、宏觀調控理論與實踐、經濟學理論、中國經濟改革實踐、轉軌經濟理論和實踐前沿課題、政治經濟學、西方經濟學教學研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數據變化、理解政策初衷、預判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經濟政策產生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉而鼓勵生育。（2）關于宏觀調控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調控體系。（3）關于宏觀調控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調控應該嚴防用力過猛，這一建議得到了國務院主要領導的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調控有度”的觀點完全一致。（4）關于中國經濟目標增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經過縝密分析和測算，認為中國每年只要有6.5%的經濟增速就可以確保就業。此后不久，這一增速就成為中國政府經濟增長速度的基準目標。最近幾年中國經濟的實踐也證明了他們的這一測算結果的精確性。（5）供給側研究。劉偉和蘇劍教授是國內最早研究供給側的學者，他們在2007年就開始在《經濟研究》等雜志上發表關于供給管理的學術論文。（6）新常態研究。劉偉和蘇劍合作的論文《新常態下的中國宏觀調控》（《經濟科學》2014年第4期）是研究中國經濟新常態的第一篇學術論文。蘇劍和林衛斌還研究了發達國家的新常態。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學國民經濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業、最全面的方式呈現本月國內外主要宏觀經濟大事并對重點事件進行專業解讀。（2）《中國經濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經連續出版14期，是相關年度報告中連續出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經濟運行分析和預測報告。本中心定期發布關于中國宏觀經濟運行的系列分析和預測報告，尤其是本中心的預測報告在預測精度上在全國處于領先地位。

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