“宏觀和市場判斷是我們的核心，決定了我們的組合思路?！?/p>

“我們的核心出發(fā)點，是希望持有人的投資體驗?zāi)芨靡恍?，盡量避免出現(xiàn)明顯的、大幅的、持續(xù)時間較長的虧損，使收益率曲線整體保持平穩(wěn)向上的態(tài)勢，從而為持有人帶來更舒適的投資感受?！?/p>

“無論市場如何變化，我們希望投資者都能安心地將資金配置于權(quán)益市場，無需為擇時這類復(fù)雜的大類資產(chǎn)判斷而困擾?！?/p>

由國泰基金精心打造的系列基金對話節(jié)目《深夜食堂》，在這個深秋夜晚，為投資者帶來一場關(guān)于投資中“穩(wěn)”力量的深度對話。

在信息爆炸、熱點頻換的當(dāng)下市場中，“穩(wěn)”往往被誤讀為保守或缺乏彈性。然而，在國泰基金基金經(jīng)理張容赫眼中，穩(wěn)并非“不作為”，而是基于對經(jīng)濟(jì)周期與行情趨勢的深刻理解，依托深厚的投研積累，在市場的起伏中盡力為持有人創(chuàng)造更優(yōu)的投資體驗。

尤其是自10月以來，權(quán)益市場波動明顯加劇，曾備受追捧、被寄予厚望的科技股出現(xiàn)顯著分化和震蕩。在這樣的環(huán)境中，如何理解“穩(wěn)”的價值？又該怎樣在不確定中捕捉確定性？本期《深夜食堂》，讓我們一同聆聽張容赫的投資智慧。

重返4000點，投資能否穩(wěn)扎穩(wěn)打？

10月28日，上證指數(shù)盤中成功突破4000點大關(guān)，為2015年8月18日之后首次站上這一關(guān)口。然而同日市場出現(xiàn)小幅震蕩，4000點得而復(fù)失，科創(chuàng)50指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指等亦小幅收跌。

在此背景下，“穩(wěn)”是否仍能成為把握行情的關(guān)鍵？

張容赫指出，本輪行情難以被定義為典型的全面牛市，而更應(yīng)被視為“結(jié)構(gòu)性市場”。與以往牛市普漲格局不同，自去年9月24日以來，僅10%到20%的個股實現(xiàn)翻倍，且漲幅多集中于偏小盤股及AI相關(guān)板塊。

盡管市場在某些階段成交活躍、指數(shù)表現(xiàn)亮眼，但全A股漲幅中位數(shù)遠(yuǎn)低于指數(shù)漲幅，表明行情分化明顯、賺錢效應(yīng)并不普遍。

此時，“穩(wěn)”的力量更顯重要——從波動率出發(fā)，控制組合波動，方能在震蕩中行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

“今年出于對宏觀經(jīng)濟(jì)、海外經(jīng)濟(jì)以及流動性的判斷，我們整體組合的倉位屬于中性水平，但整體回撤應(yīng)該說是顯著低于市場平均水平的，較好完成了‘穩(wěn)定’的目標(biāo)。”

穩(wěn)的起點：尋找拐點與左側(cè)布局

歷經(jīng)多年市場錘煉，張容赫已構(gòu)建出一套相對穩(wěn)健的投資體系。他并不將“穩(wěn)”簡單視為某種結(jié)果，而更關(guān)注如何在現(xiàn)實約束下，構(gòu)建出令客戶持有體驗良好的組合。

投資界有一句名言：“萬物皆周期”。宏觀研究是張容赫長期深耕的專業(yè)領(lǐng)域。具體來說，首要工作是判斷宏觀要素，比如未來的經(jīng)濟(jì)走向、企業(yè)盈利走向、流動性環(huán)境等等。

這也是張容赫進(jìn)行投資決策時的核心出發(fā)點，更傾向于從宏觀基本面出發(fā)，尋找拐點機(jī)會。今年以來，張容赫在組合中增配公用事業(yè)與交通運輸板塊，正是基于對未來逆周期調(diào)節(jié)和政策發(fā)力的預(yù)判。

在其投資框架中，評估資產(chǎn)性價比時，成交占比與換手率是較為直觀的指標(biāo)。若某類資產(chǎn)換手率在短期內(nèi)急劇攀升，往往反映其短期熱度已高，參與者未必完全基于基本面，而可能更多追隨趨勢或抱團(tuán)策略，此時應(yīng)保持冷靜；而另一類被市場冷落的資產(chǎn)，如當(dāng)前所謂的“老登股”，四五年前還被稱為“核心資產(chǎn)”，其走勢與中國經(jīng)濟(jì)及利率水平密切相關(guān)。

這套方法論帶有強(qiáng)烈的逆向思維，“在無人問津時，往往是我們捕捉預(yù)期差的良機(jī)”。

穩(wěn)的藝術(shù)：組合管理與動態(tài)平衡

“買在無人問津時”，是左側(cè)交易的精髓。然而，左側(cè)布局往往需要“十年磨一劍”的耐心。

張容赫指出，左側(cè)布局的等待時間，取決于組合的其他部分以及持有人所能給予的時間。例如，他的組合在2024年的券商股行情中獲益頗豐，但首筆配置實則早在2023年下半年就已進(jìn)行——等待約一年后行情才啟動。

張容赫坦言，能夠等待如此長時間，是因為并未全倉押注，組合中還有其他處于市場主流方向的持倉貢獻(xiàn)收益，使得整體排名壓力不大，有更從容的時間等待左側(cè)資產(chǎn)調(diào)整。就像他在國泰藍(lán)籌精選、國泰央企改革等產(chǎn)品的三季報中所說，“我們組合倉位中性，結(jié)構(gòu)上，看好中國經(jīng)濟(jì)的核心資產(chǎn)、看淡中國經(jīng)濟(jì)的紅利資產(chǎn)、全球共振的科技成長都有所配置。”

他認(rèn)為，只要時間足夠長，且個股未出現(xiàn)基本面惡化，多數(shù)資產(chǎn)都存在波動向上的機(jī)會，因此，時間維度對其組合管理至關(guān)重要?！拔覀兏⒅貜牟▌勇室暯枪芾盹L(fēng)險，而非僅盯著單只個股?；仡欉@幾年的投資歷程，確實有個股的虧損時間較長、幅度較深，但由于組合中其他股票貢獻(xiàn)收益，整體表現(xiàn)仍可接受。”

許多人認(rèn)為穩(wěn)健型投資人即“持股不動”，但張容赫強(qiáng)調(diào)，“市場是動態(tài)演化的，組合不能靜態(tài)應(yīng)對?！?/p>

面對市場風(fēng)格切換，關(guān)鍵在于找到符合自身投資框架的調(diào)整節(jié)奏，在不同風(fēng)格間尋求平衡，并根據(jù)資產(chǎn)實際價值變化，適時調(diào)整組合比例或倉位。波動較大的資產(chǎn)，其占比應(yīng)逐步降低；而具備性價比與反轉(zhuǎn)動能的資產(chǎn)，則逐漸提升權(quán)重。

以銀行股為例，2025年上半年表現(xiàn)良好，但進(jìn)入三季度后走勢轉(zhuǎn)弱，因此張容赫的組合在三季度未配置銀行股；而九月下旬后，情況再度變化，“我們認(rèn)為銀行股相較于7月高點已重現(xiàn)性價比，因而重新增持?！?/p>

組合管理與動態(tài)平衡，或許正是他投資風(fēng)格穩(wěn)健的隱形基石。

穩(wěn)的歸宿：提升持有人投資體驗

“客戶體驗是我在管理組合時的指揮棒”，張容赫屢次提及這句話。

穩(wěn)健策略的最終目的，是提升持有人的投資體驗?！八麄冑徺I公募產(chǎn)品，本質(zhì)是希望在權(quán)益市場實現(xiàn)資產(chǎn)保值增值。市場向好時以增值為主，市場不佳時以保值為主，這是基本方向?！?/p>

如何提升持有人的投資體驗？張容赫從兩方面理解：其一，盡力避免組合出現(xiàn)大幅或長期的明顯虧損，使收益率曲線平穩(wěn)向上；其二，讓投資者在任何時候都能安心投資權(quán)益產(chǎn)品，無需艱難擇時。

熱門電視劇里有句臺詞：“人生在世幾十年，只要快樂的時間比難過的時間多，就夠了?！睆埲莺盏耐顿Y理念亦復(fù)如是——在時間的沉淀中，“穩(wěn)”的力量終將綻放光彩。

風(fēng)險提示：

觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。