謝祖墀 孫志鵬 吳克曄／文

自2025年5月21日《香港穩定幣條例》通過后，市場發展進入快速落地期。隨著2025年9月30日正式申請截止日期的臨近，多家海內外大型金融與科技企業，如螞蟻集團旗下的螞蟻數科、京東集團下屬的京東幣鏈科技、渣打銀行和香港電訊等組成的聯合體，均公開表示將/擬申請香港穩定幣牌照。這顯示出香港市場對該牌照的強烈需求，行業與資本市場也高度關注最終申請結果。

本輪申請延續了香港金融監管“高標準、嚴合規”的一貫特征。監管不僅要求申請人具備雄厚資本和完善的風險管理體系，更強調要有清晰的應用場景和可落地的業務路徑。可以說，監管機構正借此構建兼顧安全與創新的制度范式，為香港在全球穩定幣格局中確立地位夯實基礎。

過去十多年，加密貨幣市場劇烈波動，始終困擾行業的健康發展。比特幣等主流代幣因高波動性，難以在支付、交易和投資場景中大規模應用。為應對原生加密資產的高波動性，穩定幣應運而生。

穩定幣是以區塊鏈技術為底層架構，錨定法幣實現價格穩定的數字資產。以2014年香港注冊的泰達系公司（Tether）推出的USDT為例，其核心機制是與資產儲備“1比1掛鉤”，從而確保在加密市場中的交易媒介功能。與比特幣相比，穩定幣更適合日常交易、跨境結算等金融場景。

穩定幣“以數字資產承載法幣信用”的設計，使其迅速普及，并為全球加密市場帶來新變化。它不僅成為加密交易的基礎工具，還在支付、去中心化金融（DeFi）以及現實世界資產通證化（RWA）投資等場景中展現出巨大潛力。

穩定幣的戰略意義與全球監管趨勢

隨著穩定幣交易規模擴大和應用場景增多，全球監管邏輯發生根本性轉變。過去，加密資產被視為高風險、高波動、難監管的金融邊緣品種。但穩定幣因價值錨定特征、實際交易功能和金融科技融合潛力，正受到越來越多司法管轄區的關注。對中國而言，通過香港推動合規穩定幣，不僅是技術選擇，更是國家在全球貿易與金融版圖中的戰略配置。

首先，穩定幣有機會推動人民幣國際化與全球貿易體系演進。以人民幣計價的穩定幣可在“一帶一路”等優勢走廊和跨境電商等高頻場景率先落地，通過市場化推廣提升接受度和使用慣性，逐步形成以人民幣為中心的數字化貿易生態，在外部摩擦與不確定性上升時，為經濟提供更強的緩沖與對沖能力。

在金融基礎設施層面，穩定幣有望提升金融基礎設施韌性與現代化水平，成為“第二清算通路”。基于區塊鏈的跨境結算相比傳統代理行網絡更快、更透明、邊際成本更低，可在地緣風險、單點依賴或局部斷鏈時維持經貿連續性，并以可編程支付服務實體經濟的資金周轉與供應鏈金融。

在對外開放與規則共建方面，穩定幣傳遞出中國通過香港高水平開放與擁抱金融科技的明確信號，有助于在區域協作、跨境監管與技術標準上發聲，提升人民幣相關數字資產的可獲得性與可投資性，以制度型開放參與全球金融治理演進。

同時，監管與治理能力同樣將被重塑。穩定幣天然留痕，便于實現從發行、流轉到清算的全周期穿透式監管，彌補傳統跨境支付的盲區；疊加可編程合約，可將反洗錢與外匯管理規則嵌入交易層，自動預警與攔截異常，提高合規效率并降低人為干預風險，為人民幣國際化提供更現代、更穩健的制度保障。

香港借助“一國兩制”優勢，成為中國推動穩定幣發展的先鋒。在中央政府支持下，香港今年通過了《穩定幣條例》。對內，香港政府明確合規框架，為本地金融機構與企業提供可信賴的落地路徑；對外，利用立法先發優勢，吸引全球資本與項目入駐。

香港現階段的探索主要集中在以下幾個層面：其一，應用場景拓展，廣泛對充電樁、光伏電站收益權、貿易應收賬款等標的進行代幣化，提升資產流動性，探索實體經濟新的融資渠道。其二，跨境支付與貿易結算創新，穩定幣憑借高效率、低成本優勢，嘗試解決傳統金融流程耗時較長、成本較高的問題。

同時，香港監管層強調“行穩致遠”的底線思維：一方面，明確本地發行關鍵要求，如全額抵押與真實身份核驗；另一方面，對業務開展提出可操作的“硬約束”，如必須具備可驗證的商業場景、制定有序的退出安排，確保發行人能在商業或經營環境變化時平穩退場。監管還要求發行人滿足客戶贖回需求且不得設置不合理障礙，將傳統貨幣基金式的資產負債管理經驗引入穩定幣儲備管理邏輯，顯著提高風控標準。

配合香港金管局與證監會對投機與炒作風險的聯合提示，香港正以“先合規、后做大”的路徑，為數字資產生態提供可持續、可復制的制度土壤。

在太平洋彼岸，美國政府也在積極推動穩定幣發展，并通過立法將穩定幣乃至更大的加密資產領域納入監管框架。特朗普政府推動《GENIUS法案》立法，標志著聯邦層面對穩定幣的正面認可，其戰略目標是確保美元在未來數字金融中的主導地位。

美國國會認為，穩定幣的去中介、無國界特性若不加以規范，將削弱美元在跨境支付與全球清算體系中的主導地位。通過立法，美國不僅承認穩定幣的商業潛力，更鎖定在數字貨幣時代的規則制定權。兩地立法出發點不同，但都將穩定幣視為維護或提升金融主導權的戰略工具。

穩定幣的制度化發展，意味著全球金融正在從“賬戶為中心”的邏輯向“價值流動為中心”的結構演化，有可能成為構建下一代清算體系與貨幣體系的重要基礎設施。

穩定幣與RWA

如果說穩定幣為數字世界提供了“貨幣層”，解決了價值計量與結算問題，降低了鏈上交易的單位波動，那么RWA則對應“資產層”，將現實世界中已存在或可依法確權的資產，以代幣化形式在區塊鏈上發行與流通。兩者結構互補，共同探索香港新金融模式。

基于底層資產，RWA大體分為金融類與商品類兩大類型。

金融類又可細分為標準金融資產RWA和預期收益RWA。前者以傳統證券為主，覆蓋債券、基金、回購協議等。RWA化可提升資產交易效率、降低投資門檻。預期收益RWA則對應由有形或無形資產產生的預期收益，如充電樁的運營現金流、公共事業與高速公路收費、知識產權費等。RWA化可提升資產透明度與可驗證性，使小額、分散的權益得以規模化運作。

商品RWA則體現商品的使用權或兌換權，與金融類的區別是無內生現金流機制、不再生成利息。典型如葡萄提貨券、數據中心算力，其價值在于把未來需求前置為當期現金，緩解企業現金流與擴產爬坡壓力，并自帶營銷杠桿。

穩定幣這一“貨幣層”的成熟，為RWA的定價、撮合與清算提供了可復制的底座，有利于各類資產以更低門檻進入全球化的鏈上市場。同時，優質RWA為穩定幣注入真實資產使用場景與信用背書，提升其可信度與應用深度。二者相互賦能，共同構筑未來香港區塊鏈金融的底層結構。

在這種互動下，數字金融邁向新階段，既可延展至傳統金融領域，也能催生全新生態模式，為全球資本市場的重塑提供可能。

對企業而言，RWA的第一個核心價值在于前所未有的流通效率。傳統跨境貿易結算受時差、銀行營業時間與清算流程約束，資金在途沉淀數日乃至數周。當資產以鏈上憑證形式存在時，能將“資金狀態—單證狀態—物流狀態”在同一時間軸上對齊，企業可在貨物到港、單證確認的同時即時觸發結算，實現“24×7”小時、跨時區的資金流轉，顯著縮短貿易資金周轉周期，提升現金流管理與供應鏈韌性，對出口導向型企業而言，這種效率優勢將成為未來國際競爭力的重要基礎。

第二個價值在于資產形態的改變，使其可以被“切碎”并以更小單位在市場中流通。傳統融資方式對資產規模與投資者門檻要求較高，導致部分企業即便擁有優質資產，也難以及時轉化為融資能力。資產一旦可被拆分為可編碼、可追蹤的鏈上單位，更廣泛的投資者即可參與。這不僅拓寬了融資渠道，也讓資金供給更貼合需求，避免因單一投資者退出而導致融資中斷。從中小企業到大型企業，RWA都將在融資靈活度與資金覆蓋面上帶來顯著增量。

領先企業已率先行動，投身香港金管局的沙盒實驗，積極探索并布局未來新金融生態。例如，朗新科技與螞蟻合作的“新能源充電樁RWA”項目，讓傳統上難以融資的充電樁預期收益成功發行，在香港融資約1億元人民幣，使更輕資產的業務增長模式成為可能。

與此同時，RWA也會帶來新的風險，企業須加以重視。

首先，市場對RWA與穩定幣熱情高漲，但監管仍謹慎提醒炒作風險。企業應避免被短期估值與流動性吸引而忽視長期可持續性，一旦市場情緒逆轉，項目流動性可能迅速收緊。同時，RWA涉及跨司法區的多主體協作，企業需要在信息同步、監管口徑差異、稅務與會計處理、數據與隱私要求之間取得平衡，任何一個環節的錯配都可能引發合規挑戰與成本超支。

從監管視角看，防止RWA異化為“第二個P2P”是一條清晰的底線。若監管不足，二者相似性將迅速放大：其一，收益權被過度碎片化并面向全體公眾銷售，易把金融素養不足的脆弱群體卷入難以承受的風險中；其二，若鏈上與鏈下的映射關系不牢、底層借款人與抵押物難以穿透核驗，鏈上代幣可能淪為空殼；其三，RWA近期被包裝成“新風口”，可能引發從眾效應與高杠桿風險，與P2P早年的擴張高度相似。因此，唯有審慎監管才能在鼓勵創新與守住風險底線之間取得平衡。

更長遠地看，穩定幣與RWA有望為香港孕育出新的金融模式。歷史經驗表明，每一次金融模式的躍遷都會重塑產業秩序。率先落地鏈上技術的企業，將在制度、技術與流程上積累可復制的先發經驗。待監管框架更為明晰、市場步入成熟階段，這些先發者將以更快的適應力與更強的競爭優勢，占據新一輪競爭的制高點。

給香港金融機構的建議

對香港金融機構而言，香港的RWA試點不僅是新型金融工具的落地場景，更是全面接觸區塊鏈的橋頭堡。在監管與市場逐步探索的環境中，先行者可率先積累合規與組織運行經驗，形成持久壁壘。

首先，我們認為金融機構應先行建立統一認知。在監管逐漸明晰階段，香港機構應形成對穩定幣、RWA與區塊鏈的系統化理解，尤其是其對傳統金融底層邏輯與風控閉環的沖擊點，以及審慎監管的關注要素。建議由高層牽頭組織跨層級學習，形成戰略共識與落地方法論，涵蓋董事會/高管的戰略判斷和中層的業務動作，并據此沉淀面向香港市場的知識體系。

其次，金融機構應謹慎選擇RWA類型，優先考慮標準金融RWA。在落地過程中，資產選擇決定能否建立信任與合規優勢。現階段，標準金融資產RWA相對其他資產具有更高成熟度與可行性。

其一，標準金融資產本身受發行機構與監管機構雙重審查，投資者對其合規性與透明度更有信心，能有效降低信任成本。其二標準金融資產轉化為RWA的流程更簡潔，往往以商業化動作為主，無需額外設立SPV（SpecialPurposeVehicle，特殊目的載體，系資產證券化中的核心載體）等復雜結構，成本顯著優于預期收益RWA和商品RWA。其三市場與機構實踐顯示，標準金融資產RWA的成熟度更高，流動性機制與投資者接受度更完善。

因此，在可預見階段，標準金融資產將成為RWA主線。香港金融機構選擇符合香港監管與國際投資者需求的標準金融資產，既穩妥切入，也為未來規模化奠基。

此外，金融機構應加強合規能力，主動和監管建立高水平信任。圍繞香港RWA可能的業務形態，提前規劃軟硬件與制度性“基礎能力包”：包括即時監控與預警處置機制、監管適配層的留痕與報送能力，以及覆蓋賬戶、資產、交易與數據的全鏈路審計追溯能力；以“可插拔、可驗證”的模塊化架構搭建PoC（概念驗證）與沙盒，逐步完善數據標準與風控規則庫。同時，金融機構要超越監管要求，主動與監管和市場溝通，建立高水平信任，避免“追潮流”“假創新”，確保RWA產品真正服務實體經濟，堅決防范P2P重演。

最后，金融機構還應持續能力建設與人才積累，保障長期運行。RWA項目的本質是持續經營，而非“一次性上鏈”，從信息鏈上傳輸到與監管合規的動態對接，都要求穩定的組織能力。缺乏此基礎，易引發運營與法律風險，影響項目穩定性。

在人才層面，RWA與穩定幣推進需要具備金融、科技與合規背景的復合型人才：既理解傳統金融底層邏輯，又能把握區塊鏈技術細節，還需熟悉監管要求。香港依托世界級高校與專業服務生態，已形成多層次人才供給網絡，可作為業務落地與擴張的重要資源。

《香港穩定幣條例》正進入加速落地期。嚴格監管所帶來的信任背書，正在加速聚合資本、技術與場景，形成新一代“金融創新試驗場”。這為企業與金融機構提供了難得的窗口期：誰能率先跨入這一新賽道，誰就更可能孕育新的商業模式，或在未來金融生態中掌握話語權。

在這場以信任為基石、以創新為驅動的金融變革中，唯有勇于探索、善于布局者，方能在千帆競發之際脫穎而出，占據戰略制高點。把握香港的制度優勢與國際連接能力，以穩定幣為金融底座、以RWA為資產載體、以合規科技為護城河，先行者將有機會在可驗證、可復制的商業閉環中積累勢能，推動從點狀試驗走向規模化應用，并最終在全球數字金融競爭中贏得先機。

（謝祖墀系高風咨詢創始人兼CEO，孫志鵬系金融科技專家，吳克曄系高風咨詢副合伙人）