Q：請問重陽投資，如何解讀今年杰克遜霍爾會議上鮑威爾的演講？

A：8月22日，一年一度的全球央行年會（即市場常說的杰克遜霍爾會議）舉行。由于該會議舉行的時間是美聯(lián)儲議息會議的空檔期，歷任美聯(lián)儲主席往往會在該會議上對未來一段時間貨幣政策的方向進行表態(tài)，本次會議也不例外。美聯(lián)儲主席鮑威爾發(fā)表了題為“貨幣政策與美聯(lián)儲框架審查”的演講，陳述了貨幣政策立場，并更新了長期貨幣政策框架。

鮑威爾轉向鴿派，超出市場預期。一方面，鮑威爾認為在當前勞動力市場供需雙弱的背景下，就業(yè)的下行風險正在上升，且可能以失業(yè)率上升的形式迅速實現(xiàn)；另一方面，對于此前擔心的關稅對通脹的傳導，鮑威爾表態(tài)這更有可能是價格水平的一次性變化，不太可能演變?yōu)楦志玫耐泟討B(tài)。美聯(lián)儲的貨幣政策目標是維護就業(yè)和通脹穩(wěn)定，鮑威爾此次發(fā)言表明貨幣政策正更多轉向關注就業(yè)下行風險，這與7月美聯(lián)儲議息會議紀要中顯示的更加擔心通脹風險相比明顯轉向。鮑威爾同時明確表示“由于政策處于限制性區(qū)域，基線前景和風險平衡的轉變可能需要調整政策立場”。這也就意味著如果8月公布的通脹數(shù)據(jù)不大幅提升，美聯(lián)儲在9月重啟降息幾成定局。聯(lián)邦基金利率期貨顯示，目前年內降息次數(shù)已經(jīng)重新回升到2次以上。

降息不必然帶來長端美債利率中樞下移。最近特朗普公開解雇了美聯(lián)儲理事庫克，且明確表示要對地方聯(lián)儲施加更多影響。考慮到大而美法案后，特朗普的政治權力擴大，明年鮑威爾任期結束后特朗普對美聯(lián)儲的控制力大概率會進一步增強，這也就意味著美國降息的方向是大致確定的。但需要注意的是，短端政策利率的下降并不必然帶來長端美債利率中樞的下移。一方面，美國居民部門資產(chǎn)負債狀況良好，企業(yè)部門受益于減稅法案和降息開啟，美國經(jīng)濟預期依然是軟著陸；另一方面，美國財政赤字擴張和政府權力擴大正逐漸成為趨勢，對長端利率而言也就需要更高的信用風險溢價來補償。這些因素將共同推動期限溢價的回升。事實上，自杰克遜霍爾會議以來，美債收益率曲線呈現(xiàn)牛陡態(tài)勢，10年美債與2年美債的利差已經(jīng)上升10BP。從歷史上來看，軟著陸背景下1995和1998年也曾出現(xiàn)過開啟降息10年美債反而走高的現(xiàn)象。

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（經(jīng)濟觀察網(wǎng) 王慶/文）