6月21日，湖北省政府種子基金正式設(shè)立。與基金一起亮相的是《湖北省重構(gòu)政府引導(dǎo)基金體系工作方案》，其中明確提出“允許種子基金單個(gè)投資項(xiàng)目最高100%虧損”。

這是地方政府為國(guó)資創(chuàng)投 “松綁”的最新案例。此前，四川省提出政府引導(dǎo)基金和國(guó)資基金投資損失容忍率最高60%，對(duì)于投資種子期企業(yè)或未來(lái)產(chǎn)業(yè)的基金，可進(jìn)一步提高至80%，單個(gè)企業(yè)（項(xiàng)目）最高允許100%虧損；深圳市福田區(qū)提出產(chǎn)業(yè)協(xié)同基金的容虧比例，允許最高不超過(guò)80%虧損，對(duì)符合條件的項(xiàng)目允許最高100%虧損；深圳市南山區(qū)則提出設(shè)立總規(guī)模為5億元的戰(zhàn)略直投專項(xiàng)種子基金和天使基金，基金內(nèi)單個(gè)項(xiàng)目最高允許100%虧損；廣州開(kāi)發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資母基金提出，種子直投、天使直投單個(gè)項(xiàng)目最高允許出現(xiàn)100%虧損，按照直投資金投資整個(gè)生命周期進(jìn)行考核。

“容虧”成為2025年以來(lái)地方國(guó)資創(chuàng)投領(lǐng)域的關(guān)鍵詞之一，并非偶然。簡(jiǎn)單地說(shuō)，這是對(duì)前期無(wú)差別地要求所有項(xiàng)目必須保證 “穩(wěn)定收益”的糾偏。針對(duì)國(guó)資創(chuàng)投“不敢投”“不愿投”的現(xiàn)實(shí)，通過(guò)設(shè)置容虧比例和相應(yīng)的配套機(jī)制，優(yōu)化國(guó)資創(chuàng)投考核機(jī)制，營(yíng)造寬容氛圍，鼓勵(lì)創(chuàng)投基金愿意主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，“投早投小”，體現(xiàn)了一種清晰的導(dǎo)向。

這種導(dǎo)向當(dāng)然值得肯定。不過(guò)我們認(rèn)為，還應(yīng)該看到的是，究其根本，國(guó)有創(chuàng)投基金風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和追求穩(wěn)定回報(bào)的偏好，反映的是我們對(duì)股權(quán)投資市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)誤區(qū)。相較于對(duì)容錯(cuò)的承諾，市場(chǎng)上更需要的是對(duì)股權(quán)投資市場(chǎng)基本規(guī)律的尊重，對(duì)創(chuàng)投機(jī)制的遵守。從股權(quán)投資發(fā)展的歷史來(lái)看，無(wú)論是什么性質(zhì)的資金，對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的要求都是“盡職免責(zé)”——只要管理規(guī)范，無(wú)論成敗都是風(fēng)險(xiǎn)投資要接受的結(jié)果。在這個(gè)意義上，政府LP（有限合伙人）最重要的工作是要找到最好的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。

無(wú)論是政府出資還是其他資本，作為L(zhǎng)P本應(yīng)該只有一個(gè)角色，就是對(duì)GP（普通合伙人）的委托投資。LP—GP的創(chuàng)投模式在國(guó)際上已經(jīng)很成熟，運(yùn)行機(jī)制也很科學(xué)了。在這一領(lǐng)域，無(wú)論是什么性質(zhì)的資本，其核心追求就是合理的財(cái)務(wù)回報(bào)。這樣資金才有能力判斷什么是高風(fēng)險(xiǎn)，才能真正投向有未來(lái)的企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）和私募投資（PE）本質(zhì)上就是與風(fēng)險(xiǎn)共舞，通過(guò)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)博取產(chǎn)業(yè)投資的機(jī)會(huì)。

如果認(rèn)可這樣的原則，正確的做法是進(jìn)一步厘清政府出資的職責(zé)范圍，尊重PE/VC機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理權(quán)限和資產(chǎn)管理能力。政府出資應(yīng)該回歸到資產(chǎn)管理屬性，與PE/VC機(jī)構(gòu)的關(guān)系只是資金層面上的委托—代理關(guān)系，除了資產(chǎn)管理本不應(yīng)該有其他附帶要求，比如返投、投票權(quán)；等等。

就此而言，地方政府既然委托PE/VC機(jī)構(gòu)投資，就要尊重機(jī)構(gòu)作為市場(chǎng)化投資主體的獨(dú)立投資決策角色，不能將這二者的角色視為甲乙方，更不能把LP—GP的委托代理關(guān)系變成GP對(duì)LP的匯報(bào)關(guān)系，這會(huì)大大影響市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu)的投資決策能力。

或許可以說(shuō)，為國(guó)資創(chuàng)投設(shè)立容錯(cuò)機(jī)制是一個(gè)好的開(kāi)始，但不是目的。把國(guó)資創(chuàng)投引導(dǎo)到更清晰的定位上才是最終的目標(biāo)。市場(chǎng)化的題中之義就是篩選、存優(yōu)汰劣、風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇共擔(dān)，在此前提下討論盈虧才是有價(jià)值的——相信優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)會(huì)在這樣的機(jī)制下脫穎而出。只有形成這樣一種共識(shí)，這些政策才能有效地落實(shí)到日常考核、紀(jì)檢監(jiān)察等實(shí)際操作層面。這也是相關(guān)負(fù)責(zé)創(chuàng)投的官員能否放開(kāi)手腳的關(guān)鍵。